地级市门店值得期待。自2009 年加快省内渠道下沉，8 家地级市门店正处快速发展阶段，对公司整体业绩的贡献占比不断提升。公司在省内渠道下沉时拥有三个方面的机遇和优势，使得各门店培育期短，培育成本低，盈利能力可期。随着现有地级市门店20%以上的内生增长以及储备项目的快速推进，该部分业务将发展为公司业绩新引擎。 正处“三星”战略高速推进期。目前，储备项目共有6 个，均是“商业+住宅”综合体形式，届时将实现吉林省内全覆盖，并进入内蒙古实现新的战略布局。项目的陆续开发预计近3 年每年资本开支在10亿元左右，资金主要来自净利、折旧、住宅销售款及银行借款。随着净利规模的提升及住宅销售款的回笼，对借款的依赖会逐渐降低。预计利息费用在经历2013、2014 年高点在2015 年会开始逐渐回落。 投资建议：由于提高了地级市门店整体的收入增速及房地产业务收入，因此提高公司2013-2015 年的盈利预测，预计净利增长分别为24.3%、25.0%和31.8%，对应EPS 为1.58、1.97 和2.60 元。其中房地产业务每年贡献EPS 为0.23、0.28 和0.38 元。给予公司13 年商业17倍PE，房地产10 倍PE，12 个月目标价25.23 元，维持增持-A 评级。 风险提示：省外跨区域门店扩张培育期较长；财务费用居高不下的风险。 |
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