折旧及汇率因素导致上半年盈利能力好转，广告支出增加拉升费用率水平。公司上半年毛利率 25.9%，同比大幅提升 8个百分点，二季度毛利率 27.4%，同比环比分别提升 8.7 及 3.2 个百分点。盈利能力上升主因有二：其一，今年机器设备折旧政策从加速折旧法变更为直线折旧法；其二，上半年日元兑人民币汇率持续处于低位，马自达及奔腾部分车型的单车核心零部件进口成本相比去年同期下降约 20%。期间费用率同比升 1.4个百分点至 16.9%，费用升高主要是因为奔腾 X80上市导致广告费用同比净增 1.8亿元，利息支出及票据贴息明显增加导致财务费用率提高 0.2个百分点，管理费用率稳定。 奔腾 X80 销售趋好，新车上市值得期待。奔腾 X80 上市市场反应良好，截至 8 月累计销量达到 1.8 万辆，8 月已经攀升至 5271 辆，预计 9 月销量有望达到 6000 辆。官车定位的红旗 H7 同时面向私人市场，未来销售值得期待，但由于品牌重塑及销量攀升需要较长期限，我们预计红旗品牌中短期内仍难贡献业绩。国产马自达 CX-7 将于年底上市，采用创驰蓝天技术的新马6，将有望极大提升马自达车型的市场竞争力。 财务与估值 上调奔腾 X80 销量预测及收入预测，预计公司 2013-2015 年 EPS 分别为0.85、1.28、1.64元(原预测 2013、2014年 EPS为 0.65、0.8元)，参照可比公司平均估值水平，考虑一汽集团整体上市预期，结合广汽集团回归 A股吸收合并广汽长丰估值溢价及公司业绩的成长性，给予平均估值水平 25%的溢价，相当于 2013年 20倍 PE 估值，对应目标价 17元，维持增持评级。 风险提示:日系车需求下降影响销量，整体上市时间和方式具较大不确定性。 |
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