积极因素： 1. 营业收入大幅增长，净利润持续上升。 前三季度营业收入和净利润分别达24.33亿元和1.03亿元，同比分别增加30.68%和15.25%；扣非后净利润为8448万元，同比增加6.88%；基本每股收益0.61元。销售毛利率为18.89%，同比微降0.76个百分点，基本持平；期间费用率为12.36%，同比增加0.61个百分点；销售净利率为3.7%，同比降1.15个百分点；环比来看，三季度净利润3694万元，增长24.66%，扣非后净利润3468万元，增长高达73.06%；期间费用率环比下降0.64个百分点，净利润率环比增加0.74个百分点，达到4.07%，盈利能力维持强势；整体盈利状况基本符合市场预期。公司营业收入增加的主要原因是总包业务实现了较快的增长。预计整体盈利能力将会通过海外装备总包和垃圾电站EPC总包业务不断提升，且随着参股公司垃圾电站陆续投运，提升公司现金流和盈利稳定性。 2．海外锅炉装备总包业务发力，拉动业绩增长。 在国内整体电力建设投资放缓的情况下，公司销售收入大幅提升30.7%，主要源于传统锅炉与海外装备总包业务稳健高速的增长，总包业务成为公司新的增长点。虽然国内锅炉行业快速发展的黄金时期已经过去，但未来国内锅炉行业在细分领域仍旧有稳健的市场空间，主要体现在以下几个方面：1）为了降低成本，海外锅炉产业向国内转移；2）随着高能耗产业向“三北”地区的转移，其自备电厂建设带来的火电装备需求仍将持续，特别是中等规模的火电机组；3）在广大发展中国家人均用电量比我国大陆低很多，如印度人均用电量仅为我国的8-15%，未来随着经济进入快速发展期，对煤粉机组的需求量还会持续向好。 另外一方面，随着公司海外装备总包业务的顺利推进和项目的陆续完成，拉动公司装备收入的持续增加。1季度公司印度装备总包T 项部分产品交付，实现了4.47 亿元的收入即便是公司海外业务加速拓展的例证，我们预计公司今后在海外市场装备总包业务将持续增长，乐观预计13 年此类业务增长超230%，达到10 亿元，成为公司崭新的利润增长点。 需要注意的是，与几年前其它做海外EPC 总包业务而陆续折戟的某些公司不同，公司仅仅参与海外装备的总包（EPG），不涉及海外当地的EPC 业务，因此风险可控，为公司带来稳定的业绩来源。 3．第一个垃圾电站项目6 月投运标志迈入新阶段。 公司与四川省能源投资集团有限责任公司（四川能投公司）合资成立四川省能投华西生物质能开发有限公司（能投华西），已经通过“四川能投”平台积极涉入川内垃圾发电建设、运营和总包领域，成为公司从装备中走出来的新的领域。 源于四川省垃圾发电产业起步较晚，除了成都之外，其它20 多个地市都没有建设垃圾焚烧电站，具有巨大的发展空间。依托能投-华西平台，公司在不仅在四川省内，而且在周边省区陆续拿下多个垃圾焚烧电站建设、运营与总包项目。我们乐观预计仅四川省内垃圾电站十二五期间新增达到20 座以上，其中约16 座以上的装备总包业务会落入公司囊中，为公司发展提供了广阔的空间。 长期来看，随着自贡800 吨垃圾电站项目的建成，垃圾焚烧发电的运营将会给公司带来一个稳定的利润来源，反过来有利于公司积极向垃圾电站总包扩张，维持较好的投资收益。 4．垃圾电站总包业务大幅提升业绩。 随着能投华西在四川省内逐个城市布局垃圾发电站运营业务，其对垃圾焚烧炉装备和电站EPC 总包业务的需求将与日俱增。我们研判，一个日处理量600 吨的垃圾焚烧电站来说，其EPC 总包价格在2.5-3.5 亿元，其中装备投入约6000-8000 万元，保守预计一个电站对公司装备拉动6000 余万元，带来净利润400 余万元；而EPC 总包对公司业绩拉动则远大于此：1 个EPC 总包业务带来收入3 亿元左右，净利润大约为3000 万元，对应EPS 增厚约0.18 元，远超垃圾焚烧炉装备本身。 根据四川省内地级城市分布特点和垃圾电站布局的情况，我们预计十二五期间四川省内至少有15 个城市需要建设大约20 个垃圾焚烧电站，我们乐观预计能投华西能拿下其中的16 个以上，对应工程总承包大约48亿收入。我们保守预计13-14 年内，公司年化垃圾电站工程总包业务对应大约4.5 亿元和7.5 亿元，利润增加约0.45 亿元和0.7 亿元，增厚EPS 约为0.27 元和0.42 元。 5．特种锅炉随着垃圾电站建设迎来高增长期。 与传统锅炉不同，随着国内生物质发电电站的建设，其涉及的细分锅炉装备行业也将迅速增长。如典型的国内垃圾电站建设，其对垃圾焚烧炉的需求较前几年大幅增长。目前国内垃圾焚烧比重仅为12%，日处理量近10 万吨，按照国家相关规划，15 年要到32%，日处理量达到35 万吨，保守预计新增垃圾电站250 个，工程总投资约1000 亿元，其中装备约占400-500 亿元，垃圾焚烧炉约占120 亿元，虽然相对于传统锅炉行业上千亿的市场容量并不大，但是对于细分特种锅炉市场的需求拉动十分显着的。 我们预计国内特种锅炉需求会保持超过传统锅炉需求的较高增长速度，公司特种锅炉随着技术进步，特别是国外先进技术的消化吸收，未来会成为公司利润新的源泉。 6．从锅炉装备制造到垃圾电站工程总包，拓展公司新的业务线。 公司立足于传统锅炉装备制造领域，积极向工程总包和电站运营领域进军，打造了公司崭新的盈利模式。与固守于装备制造业的企业不同，公司通过延伸装备链，积极进入更大市场空间的总包业务，有利于公司攫取更大的市场空间；同时积极进入电站运营领域，为公司未来长期业绩提供业绩支撑。 消极因素： 1. 海外订单执行情况不及预期。 海外电站设备总包业务对公司整体业绩影响较大，若此块业务因为汇率等因素影响，导致进展不及预期，会对公司业绩有一定的影响。 盈利预测 公司盈利预测：公司13-14 年EPS 为0.89 元和1.29 元，对应PE 为25 和17 倍，维持“强烈推荐”评级。 投资建议: 投资亮点：1）垃圾电站总包业务今年将迎来高增长，拉升公司盈利能力； 2）第一个自贡垃圾电站6 月建成投运标志垃圾电站业务发展正式开始盈利，垃圾电站业务成未来新的增长点；3）海外电站装备总包业务陆续交付，带来业绩大幅增加； 4）借助于能投华西平台，乐观预计拿下四川省内外16 个以上电站，收入约48 亿元，利润约5 亿元，提升公司盈利能力，打造西南地区最具核心竞争力的垃圾电站建设、运营与总包企业。随着垃圾电站与海外EPG 装备总包业务的迅速扩展，预计公司13-14 年EPS 为0.89 元和1.29 元，对应PE 为25 和17 倍，维持“强烈推荐”评级。 |
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