广日股份投资收益主要来自日立电梯30%的股权投资收益，日立电梯上半年实现收入82亿元，同比增长31.2%，净利润5.8亿元，同比增长41.7%，使得广日上半年投资收益同比增长25.2%。鉴于第三季度广日投资收益同比增长29.6%，我们预计日立电梯第三季度利润增速仍保持在40%以上，考虑到原材料价格下降带来的毛利率提升效应，收入增速预计在30%以上，继续保持快速增长。 大地产商战略提供成长保证。目前日立电梯先后与万达、万科、富力、华润、保利、雅居乐、合生创展、华润置地等33家地产商建立了战略合作关系，伴随大地产商在房地产市场份额的提升，以及日立电梯在地产商客户方面不断拓展和深入合作，其在电梯行业的市场占有率也有望进一步提升。 日立电梯国内生产基地和销售网络布局领先。目前已建成广州大石、广州科学城、上海、天津、成都（7月底已投入使用，2013年产能8000台，2015年达产后可达1.1万台）5大制造基地，年产能约7万台，规划到2015年达到10万台，全国性基地布局赢得区位优势并降低运输成本。到6月底日立在全国拥有70家分公司和500多个服务网点，网络布局也处于领先地位。 日立电梯也将受益行业集中度的提升。根据我们《电梯行业专题报告—新型城镇化注入活力》的分析，随着《特种设备安全法》、《试验塔政策》的实施，日立凭借品牌、技术、生产基地布局和销售网络优势，将有望继续保持高于行业的增长，市场占有率也有望进一步提升。 四地五基地为自身电梯业务发展打下基础。目前除了覆盖华南、华中的两个广州生产基地（大石&石楼）外，覆盖华东的昆山工业园一期预计在年底投产，覆盖华北、东北地区的天津工业园预计明年能够投产，而西部成都工业园（增发募投项目之一）目前分公司已经成立，正在选址建设中，预计2015年能够投产。随着广日在全国性生产基地布局的完成，在继续向日立电梯更好提供零部件、物流和包装等服务的同时，自身的电梯业务也有望快速成长。 广日股份在地产商客户、销售网络布局等方面都在有序进行中。目前已经与广东奥园、河南建业等10多家房地产商建立了战略合作关系，并成为中城联盟2013年度电梯战略供应商，同时在全国建立了约100多家分公司、办事处构成的营销服务网络以及超过300家经销商的销售网络。上半年广日电梯收入4.5亿元，同比增长18.8%，随着生产基地的陆续投产，凭借为日立提供零部件而形成的质量保证体系，整梯业务也有望为公司成长提供动力。 为日立配套业务将随着基地布局完成与日立保持一致成长。三季度公司收入同比增长20.7%，预计为日立配套的零部件、物流和包装业务增速在20%左右，低于日立电梯增长，我们预计为两方面原因导致：1、原材料价格下降导致收入增速低于量的增速，2、广日在昆山、天津和成都的基地在建设或筹备之中，影响配套供应。后续随着公司各生产基地陆续投入使用，配套比例有望恢复。 公司LED产品定位高端和特种灯，不过增长需大订单驱动具有一定不确定性。公司LED业务由电梯照明发展而来，主要优势包括：1、与德国欧司朗（全球知名芯片厂商）形成战略合作，保证芯片产品性能；2、生产设备先进、工艺领先；3、完善的质量保证体系；4、依托，研发团队强大，同时传统电梯业务能够为LED业务发展提供现金流支持。目前由于成本原因，LED灯主要应用在政府项目（如路灯改造）和商业领域，主要采用招标等形式，由于中标的不确定性而使得成长也可能具备波动性。 LED今年实现突破，六盘水项目有望年内确认。今年以来公司LED业务不断取得进展：2月份与瑞华建设集团、广东省建筑设计研究院、广东美科设计工程有限公司组成的联合体中标《六盘水市中心城区亮化美化工程》，合同金额为7.98亿元，项目采用BT模式，广日电气负责提供LED产品，按照以往经验LED产品大概占工程合同额30%左右，目前工程已经竣工，正处于验收阶段，预计年内完成概率很大，从而实现收入确认；3月份与阳江市签订战略合作框架协议，协议期5年，将重点在LED照明、新能源与光伏应用、智能化城市建设（电梯、智能停车场）等领域展开合作；7月份与甘肃省签署了《LED绿色照明节能改造工程合作框架协议》，后续有望为甘肃省高速公路隧道照明提供节能产品；9月份与泰国GALAXY SONIC公司就双方在泰国和柬埔寨区域内开展LED照明灯具销售、安装、售后服务等事宜签署了《合作框架协议书》，目前产品处于试用阶段；10月份与韩国 HANIL TNC公司签署《产品购销意向书》，到2015底前向其供应80万盏约3.5亿元路灯；同时公司在澳门与当地政府、酒店的合作也在有序进行中。 旧厂区仍在规划中，享受土地增值收益。公司位于广州天河区广州大道北920号地块老厂区，处于“三旧”改造范围，地块权属用地面积9.68万㎡，根据规划，其中二类居住用地面积3.33万㎡，容积率为3.0，商业金融用地面积2.77万㎡，容积率为5.0，合计容积率面积达23.84万㎡，其余为公共用地。按照公告，满足出让条件后，广州土地开发中心将支付补偿预付款5.79亿元，去年公司已经收到了首期补偿预付款2亿元（公司完成土地收储的各项支出费用已经全部在2012年计提完毕）。目前该地块仍需政府完成规划后，再进行招拍挂，按照目前进度预计今年还进入不到招拍挂程序，不过从中原地产公布的天河区二手房成交均价看，10月份为26230元/㎡，同比增长27%。广日老厂为连片地块，同区域已难得一见，属于优质资源，虽然招拍挂延后，但能够享受到增值收益，以今年拍卖的天河区两块地块对比（公司老厂区所处位置更优），假定以1.3万/㎡楼面地价测算，公司总的土地收益可达20亿元左右，折合每股约2.56元。 维持“审慎推荐-A”投资评级。考虑到公司LED业务的交付进度以及生产基地建设进度对公司的影响，同时我们也看好日立电梯的成长性，上调2013-2015年EPS至0.72、0.88和1.06元（原0.69、0.86和0.96元），如果按增发后摊薄（假定增发7600万股）计算，则2013-2015年EPS为0.65、0.80和0.96元，以目前股价扣除土地价值（假定土地总收益20亿元，扣除已经拿到的2亿元，按摊薄后股本测算合2.08元/股）后计算，则2013-2015年动态PE为14、11和9倍，对比可比上市公司，估值具备一定优势，维持“审慎推荐-A”投资评级。 风险因素：房地产调控；近年对日立电梯等投资收益占公司营业利润比例约57%，同时零部件、包装物流收入85%左右来自日立电梯，业务关联性强，容易受日立电梯经营波动影响；原材料价格波动；LED业务订单具备一定不确定性。 |
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