我们将通源石油的评级从“推荐”下调到“审慎推荐”，主要由于两大石油集团可能削减上游低效资本开支，以及可能因降本增效压力调整外包服务商的准入资质。我们判断，十八届三中全会之后，政府可能会进一步针对上游油气资源，讨论酝酿改革措施，但时间表并不明朗，进度可能较缓慢。我们预计公司2014 年的内生增长有限，而市场对未来收购已有预期。 理由 两大石油集团可能削减上游勘探、开发低效资本开支。由于国内陆上油气行业在改革大潮下必然更加注重效率和回报，大油集团可能削减低效的资本开支，甚至可能调整服务商的准入资质以缩减外包规模，节约成本。其中，长庆、大庆油田可能会受到影响，而通源石油2012 年来自两大油田的收入占比在60%左右。 单项服务商未来可能面临较大市场压力。两大集团还可能考虑调整服务商的准入资质以缩减外包规模，节约成本。两大集团体系内的油服公司，也可能主动推行降本增效、甚至率先削减服务费率，帮扶油公司共渡难关。我们认为，部分单项服务提供商可能面临产能过剩、价格下滑的压力。相对而言，具有总包能力或者一体化服务能力的供应商可能受到的影响较小。通源石油目前在钻井、定向井、射孔和分段压裂等领域已有布局，但能否在国内市场形成合力和品牌，尚待观察。 盈利增长主要依靠收购。通源石油对安德森服务公司的资产重组正在推进，预计可能在今年底或者明年初完成。收购安德森服务公司，一方面可以大幅增厚盈利，另一方面也有利于通源在北美销售射孔器材，以及引进国际先进服务技术。我们判断，未来公司可能继续通过收购的方式，进行油田服务产业链的延伸。 盈利预测与估值 在本次资产重组完成前，我们暂时维持2013/14 年0.25/0.37 元的每股盈利预测。考虑到安德森并购交易可能在今年底或者明年初完成，预计通源石油2014 年摊薄后的每股盈利为0.60 元人民币，目前股价对应33 倍的2014 年市盈率(资产重组完成后)。 风险 行业不明朗因素的影响；大小非减持；资产重组风险；安全事故；向其他服务领域和海外市场扩张的风险；营运资本管理风险等。 |
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