14 年1 月6 日，凯迪电力(000939.CH/人民币6.13，未有评级)公告2013 年12月下属15 个生物质电厂（含试运行）当月累计完成发电量22,531 万千瓦时。 目前公司正式投产的电厂包括：祁东、来凤、崇阳、松滋、南陵、霍邱等6家。正处于设备调试阶段的隆回、淮南、丰都、赤壁、庐江、金寨、谷城、安仁和霍山共9 家。如我们简单平均计算，则2013 年12 月平均每个电厂的利用小时数接近6,300 小时，虽然比10 月略低，但需要指出的是这是由于谷城、安仁和霍山三家电厂分别于12 月20 日和24 日方才投产。如果去除这三家电厂的影响，我们估计其他12 座电厂的利用小时数将有望创年内新高。 从过去 3 个季度以来，公司平均厂均发电利用小时数稳步提升，12 月较4 月大幅提升了58%。 利用小时数提升的背后是燃料供应新体系的建立健全 我们认为这背后的主要动力是长期以来一直困扰公司生物质发电业务的主要矛盾 “生物质燃料（秸秆等）等能否保质保量的收集”，这一难题已经得到了有效的解决。 之前，公司采用的是代理商模式，凭借代理商从农民处收购秸秆。但随着时间的推移，代理商在当地形成了一定的话语权，为最大化自身利益，代理商对农民压价，对公司抬价。在低利润的背景下，部分农民往秸秆等中注水或沙粒以保障收益，部分农民失去了售卖秸秆的动力。因而公司无法以合理的价格收购到合理质量的原材料。这也是公司12 年业绩不佳的主要原因。 12 年年中，在新管理层上台后，果断借大修的机会整顿供应体系，逐步去除了代理商。目前公司主要依靠外派自己的员工主持每个收集点的日常工作，同时在当地招聘具备组织能力的居民协助工作。摆脱代理商后，公司也拿出原先给予代理商的部分利润，直接补贴给农民和收购网点团队。我们认为这一新的商业模式，在历经1 年多的实战检验后已经逐步成熟。这也是公司在过去3 个季度中，每个月厂均利用小时数不断攀升的最重要的原因。“内生性和外延式增长”是公司业绩腾飞双引擎！ 我们认为随着公司整顿燃料供应体系工作的不断推进，公司正式投产电厂的发电利用小时数不断攀升，单个电厂的盈利情况大幅好转。 从装机容量上来看，14 年公司将有10 个电厂可全年确认收入（13 年仅有6 个），如考虑上市公司于12 月末公告将收购集团旗下3 个生物质电厂中的北流电厂，则将有11 个电厂可于14 年全年并表。此外，公司另有7 个电厂有望于14年年中开始正式投产确认收入（另有3 个电厂将于15 年开始并表）。 因此总的来看，14 年上市公司层面的电厂总装机容量增加80%，但有效电厂装机容量将高达429MW，较13 年大幅增长146%！ 此外集团公司旗下仍有13 个一代电厂和20 多家二代电厂，13 年12 月底集团公司注入上市公司3 个二代电厂预示着集团将会逐步通过资产注入的方式做强做大上市公司主业。考虑到集团公司旗下丰厚的电厂资源，我们认为公司外延式增长潜力也将十分惊人！ 我们初步预测公司13-15 年盈利约为0.09 元、0.31 元和0.42 元，26 日收盘价对应14 年市盈率在18.8 倍左右，我们强烈建议买入！ |
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