渠道下沉、市场推广支出加大，保障14年业绩释放。从2012年三季度开始，公司销售费用率一直在较高水平，预计2013年的销售费用率在45%，与2012年大致持平。费用主要用于：1、销售队伍的扩充，通心络胶囊、参松养心胶囊、连花清瘟胶囊入选2012版基药目录，公司针对性下沉营销渠道，扩充社区和城乡市场的销售队伍，县级行政区域覆盖率超过70%；2、新药市场推广：津力达颗粒、养正消积胶囊等新药开户和市场学术推广都带来销售费用激增。随着前期投入产生效益，14年放量值得期待。 多项循证医学在研，高投入换来高产出。管理费用的增加主要来自循证医学研究与新产品的研发。通心络胶囊的干预颈动脉斑块、治疗缺血性脑卒中，参松养心胶囊的治疗轻中度收缩性心功能不全伴室性早搏、治疗窦性心动过缓伴室性早搏等四项循证医学结果有望陆续公布，用于糖尿病的周络通胶囊和芪黄明目胶囊已申报生产，夏荔芪胶囊已获生产批件。预计2013年管理费用率在12.2%左右，略低于2012年的13.16%。我们认为，研发投入持续增加，有利于核心竞争力的巩固。 维持 “推荐”评级。我们预计公司2013-2015 年的营业收入分别为24.17、33.18、43.77亿元，同比增长46.60%、37.28%、31.92%；归属母公司净利润分别为2.56、4.95、6.39亿元，同比增长37.8%、93.1%、29.1%。预计公司2013-2015 年每股收益分别为0.45、0.88、1.13元。以公司2014年1月17日收盘价38.00元来计算，对应市盈率分别为84倍，43倍和34倍，考虑到主营产品在基层市场的放量空间，未来业绩大幅提升将是大概率事件，维持“推荐”评级。 风险提示：1、药品降价压力；2、高费用率持续的风险。 |
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