自2013 年2 季度以来公司口蹄疫市场苗销售连续超出市场预期，但公司股价总体表现差强人意，我们认为投资者主要担忧以下两方面因素将影响公司业绩增长的持续性和稳定性：（1）随着天康生物、必威安泰、中牧股份等兽药企业纷纷推出市场苗产品，口蹄疫市场苗的竞争格局加剧，从而影响公司市场苗未来推广增速；（2）近来猪价下行，节后生猪存栏可能下降，从而导致公司市场苗推广增速的周期性波动。我们对上述问题的解读如下： 未来口蹄疫市场苗生产企业最多只有5 家，竞争并非市场预期般激烈。目前国内能够生产口蹄疫疫苗的定点企业为6 家，生产抗原培养口蹄疫疫苗的生产企业为5 家，包括金宇集团、中牧股份、天康生物、必威安泰和中农威特等。2013 年已经掌握悬浮技术能够实现口蹄疫疫苗量产的为金宇集团和必威安泰，实现市场苗销售的为金宇集团、天康生物和中农威特。预计2014 年中必威安泰和天康生物推出悬浮培养的口蹄疫市场苗，中牧股份推出时间为2014 年底至2015 年年初。 未来口蹄疫市场苗规模将达到20 亿元，目前渗透率仅有20%，尽管各企业都有推出市场苗规划，但并不妨碍各自未来的增长空间。2013 年口蹄疫市场苗总体销售规模约为4 亿元左右，其中金宇集团占比60%。未来随着千头猪场以及规模牛羊养殖企业使用市场苗，市场规模将达到20 亿元。未来能够分享市场蛋糕的仅有5 家企业，因此我们认为行业的竞争格局并未如市场预期般激烈。我们保守预计金宇集团未来口蹄疫市场苗销售额达到6 亿元，市场份额做到30%应该没有很大问题。 养殖企业对市场苗的特异化需求以及兽药企业提供的技术服务造就了口蹄疫市场苗产品的异质化属性，我们对价格走势持乐观态度。市场苗之所以具有领先于政府苗的品质，除了更高生产标准外，还有产品的特异化需求，以及兽药企业所提供的技术服务支持。因此我们认为未来由于各口蹄疫市场苗在产品上针对不同养殖企业会有不同的异质化属性，而且技术服务领先的企业将享受更高的产品溢价，因此我们对于行业的竞争格局以及未来口蹄疫市场苗的价格走势持乐观态度。 口蹄疫市场苗潜在的客户是中大型养殖企业，在规模化进程下，存栏波动对口蹄疫市场苗销售影响不大。根据我们草根调研的结果，2014 年温氏集团生猪出栏量由1000 万头增长至1300 万头，牧原股份由125 万头增长至180 万头，尽管短期内猪价下跌，总体存栏存下行风险，但规模养殖企业出栏量稳步提升，口蹄疫市场苗目标客户群存栏呈上升趋势，因此短期存栏波动对市场苗需求基本没有影响。 2014 年1 季度公司口蹄疫抗原产能增长60%，市场苗产能有望达到1 亿ml，成为业内首家掌握5000L 培养罐生产抗原的兽药企业，产能可以满足未来2 年推广销售需求，且公司正在致力于技术服务团队建设，尽管2014 年有必威安泰和中牧股份进入口蹄疫市场苗领域，但行业广阔的成长空间，以及公司在生产技术及服务体系方面的优势将保证公司市场苗的持续稳定增长。我们预计2014 和2015 年市场苗销售量分别为5600 万头份和7000 万头份，继续保持稳健成长态势。 此外，公司产品线的扩张正在稳步推进，我们预计公司2014 年下半年布病疫苗将推向市场，其有望成为10 亿元左右的潜力大品种，我们预计公司2014 年和2015 年布病疫苗销售额分别为1 亿元和2 亿元。2015年公司猪圆环疫苗和新型猪蓝耳病疫苗将陆续推出，奠定后续市场苗增长潜力。 预计公司2013-2015 年EPS0.89/0.90/1.20 元，剔除掉房地产投资收益后，主业EPS 为0.64/0.90/1.20 元，年均复合增长37%，维持“买入”评级，按35X2014EPS，目标价31.5 元。 2014 年1 季度口蹄疫新抗原产能达产，口蹄疫市场苗销售仍有超预期可能性，以及布病疫苗获得生产批文将成为公司股价催化剂。尤其是2014 年市场苗继续高速增长将打消投资者对于口蹄疫市场苗竞争格局的疑虑，公司股价有望迎来盈利和估值提升的戴维斯双击，作为2014 年兽药板块中增长确定性最高的公司，当前我们对公司继续维持积极推荐“买入”的评级。 |
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