探路者2013 年实现营业收入14.45 亿元，同比增长30.73%；归属上市公司股东净利润2.49 亿元，同比增长47.64%，EPS0.59 元。公司此前在2012年年报中规划2013 年“实现营业收入不低于15 亿元，增约35.68%，实现净利润2.38 亿元，净新开店不少于350 家”。从业绩快报情况来看，收入增长低于预期，净利润增幅略超预期。 我们分析，公司增长收入低于预期主要由于终端低迷的背景下，加盟商提货动力不足，订单执行率下降，线下业务估计增长17%左右；净利润增长略超预期主要由于：（1）线上收入快速增长、占比提升，预计13 年全年线上收入3 亿，增长150%，占比由11%提升至21%；（2）成本控制带来毛利率提升。 14 年秋冬订货会：增长25%（实际执行口径） 公司14年秋冬订货会订货金额为13.15亿元，较13年秋冬实际执行的期货订单金额10.50亿元增长约25%（使用订货口径和减单后口径分别增长3.3%和11.4%）。14年全年订货会订单总额20.95亿，较13年实际执行订单金额17亿增长23%，较初始订货金额增长5%。 公司订货会占比逐渐下降，因此尽管订货增速下滑，但仍不能由此推定全年报表收入增速。随着公司供应链管理能力的提升，公司已规划持续提升备坯占比，逐步降低期货比重。 收购绿野网：从户外产品延伸到户外服务 公司收购绿野网（中国第一家也是目前最大一家户外旅行活动网络平台、拥有300 万名注册用户，2013 年参与人数超40 万人次），间接持有55.67%股权，建设“户外旅游综合服务平台”迈出重要一步。预计绿野网在14-16 年将实现整体盈亏平衡，由于其年收入不足探路者2%，短期对公司业绩影响有限。 我们分析，收购绿野网对于公司有3 方面的意义：（1）探路者将从仅仅提供产品转为提供服务，从服装企业转为服务平台，打开了公司的规模瓶颈。（2）探路者将真正拥有了自己的流量入口，而不再仅仅依赖于淘宝。（3）更好地推进O2O，探路者的线下门店可以作为绿野网驴友开展活动、分享经验的场所，而这又将带动探路者产品和装备的销售。 盈利预测和投资建议 略上调13 年EPS 为0.59 元，考虑绿野网仍在投入期，维持14-15 年EPS0.75 元和0.96 元，维持“买入”评级，目标价18.75-22.5 元。 风险提示：终端库存积压风险；多品牌管理风险；潜在的杀估值风险。 |
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