飞马国际基本面跟踪更新，我们梳理公司基本面及14年投资逻辑如下： 事件评论 13年前三季度业绩高增长是现有业务调整形成的统计同比效果。我们单以净利润率和收入增速考虑，13年前三季度收入增速为150%，而净利率0.54%。12年前三季度公司收入增速为46%和0.92%。因此业务调整是造成前三季度业绩出现了同比近50%的高增长，我们预计13年Q4公司单季度的业绩增速会出现下滑，全年维持30-35%的业绩增长。 明确新支点，转型大宗交易支撑营收13年爆炸式发展，14年或延续。自12年下半年公司开始介入转口铜和转口铝交易以来，公司的营收开始出现爆发式增长，单季度复合增速达到150%以上。我们认为，公司营收增速自2010年起就没有低于100%，2014年公司在大宗交易上有继续维持增速的可能，尤其是监管严厉的转口贸易资格可能在14年继续给公司更多服务需求机会。 新盈利模式在13年调整完成，14年净利率下降空间有限，收入弹性确定14年业绩弹性。截止2013年Q3公司的净利润率已经下滑至0.54%的水平，较2012年年度水平的0.56%基本不变。我们预计目前业务模式调整到位，全年净利润率继续大幅下滑的空间有限，因此收入增长能够在一定程度上确定业绩弹性。 新盈利模式具高弹性潜力，但确定性较低，且新项目业绩贡献不明，维持“谨慎推荐”。我们认为，虽然公司近两年业绩的增速偶然成分较大，12年的成长一半来自于11年的调节，13年同样存在业务结构调整造成的同比效应。目前来看，公司的业务调整基本面完成，我们预计14年只要收入弹性继续维持，业绩弹性潜力巨大。但是综合考虑，收入弹性的不确定性又非常高，其弹性既不是整合某个市场，也不是新增加某一部分的市场供给，因此非常难以预期。预计2013年至15年EPS分别为0.26元，0.29元及0.38元，基于极高的不确定性，我们维持评级“谨慎推荐”。 |
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