投资要点： 13年汽车玻璃占有率再提升。13年公司收入増12.2% ,净利润増长 25.8% ,好于市场预期。收入方面，13年国内乘用车需求快速増长，销量同比 増长15.7%。公司在布局进一步完善情况下，国内收入同比増长17.05%，说 明国内OEM市场份雏一步提升。国外收入增速略低为10.09% ,我们认为国 内收入水平提升与公司国外建厂推进将使得未来几年增速保持在10-15% 盈利能力明显提升，营业外收入超预期约1亿元。13年公司毛利率率达到 41.4%，创下2011年以来的新高；?四季度单季毛利率44.4% ,不过三费比率 升至23.1% ,实际毛利率与费用率差环比提升约1个百分点，同比提升约5个 百分点。分业务看,汽车玻璃与浮法玻璃利润率均在提升；由于公司已退出盈 利较低的建筑浮法市场，预计利润率未来仍可能有所増加；而H股募资完成后 财务费用也有望继续降低。除主业外，今年通辽子公司出让土地细权使得营 业外收支超出预期约1亿元，折合EPS约0.05元。 周转率有所提升，现金流情况良好。13年存货与应收账款周转率为3.6与 6.1 ,去年为3.3与6.3 ,保持较好水平。负债率46.2%略低于12年的46.5%。 经营性现金流28.4亿元，明显高于资本开支18.9亿元，财务风险不大。 海外布局将带来新的一轮成长周期。国内汽车消费増速放缓导致市场担忧 公司长期成长性,但作为汽车玻璃全球第三大企业，公司拟在H股募集资金进 行海外建厂，有望改变预期。公司目前在国外占有率仅10%几，早期以AM为 主但该市场已较为成熟，OEM増长较快但需当地布局。近两年国外收入増速明 显放缓至10%左右，我们认为随着汽车与浮法玻璃在俄罗斯及北美等地的建设 投产,预计公司在其它国家的投资将逐步推进。目前公司国外收入占比仅33% , 预计未来几年成长性有望提升至25-30% ,在收入中占比将提高至50%左右。 2014年资本开支预计30.5亿元，同比将大幅增长62%，公司新一轮扩 张开始。公司上一轮高速扩张在2000-2007年，金融危机后投资下滑明显，虽 然2012年回升但直到2013年才基本回到2007年接近19亿元的年度投资。 目前公司决定走国际化发展战略，当地化建厂将使得资本支出明显増加,从预 算的2014年30.5亿元来看同比増长达到62%朋显高于12与13年的42% 与26% ,这意味着2015年的成长性将明显提升。从中期来看，扩张加速正是 海外扩张的需要，也是推高未来成长性的印证。 给予"强烈推荐〃评级。海外扩张将提升总体年均成长至15-20% ,而14 年H股发行有望带动A股估值提升，我们预计将于二三季度完成。目前分红率 超过6% ,是明显低估的稳健成长性品种。在H股融资未定之前，暂不考虑摊薄影响。调高14-16年EPS至1.1元、 1.31元与1.5元。继续"强烈推荐”。 风险提示：海外扩张进展慢于预期 |
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