管理出众的造纸行业领先者 公司为传统造纸行业中国最大的民营企业，目前已具备年浆纸总产能400 万吨。凭借出众的经营管理，公司始终保持行业领先的盈利能力。 目前公司正积极实施企业的战略调整与转型，拉长产业链，上游环节培育特种纤维业务，下游环节进入生活用纸领域。公司计划未来新老业务将形成“四三三”格局，即传统造纸利润占40%、生活用纸30%、特种纤维30%。 传统造纸：低谷已过，健康现金流提供发展基石 受2012 年行业景气低迷影响，公司当年净利润下滑65%，盈利能力大幅下降。13 年行业弱复苏带动下，公司作为行业领先者，经营出现环比改善。考虑当前公司库存水平较低，判断经营低谷已过。 判断行业未来一段时间内仍将处弱复苏状态，通过持续技改增效公司有望进一步提升盈利能力。同时，这一业务健康的现金流为公司新业务开展提供了良好基础。即使12 年行业低谷，公司传统纸浆业务仍贡献约14 亿现金流。 生活用纸：潜在黑马，成长空间开阔 中国生活用纸行业呈现成长主导、结构分化、低集中度的行业特征，且行业品牌识别不强，新进入者存在机会。 公司计划打造全新生活用纸品牌幸福阳光，产品定位中高端档次，对标心相印等品牌。预计公司今明两年将新增生活用纸产能12 万吨，中长期规划是进入行业前三至五名。公司目前已初步具备相对完善的人员团队、技术设备、战略规划。考虑公司团队人员激励充分，且在产品的品质成本、供应链的增效控费上均具备一定优势，我们认为公司有望成为生活用纸行业的黑马。 特种纤维：技术领先，潜在收益可观 特种纤维主要指溶解浆和功能糖。溶解浆行业面临反倾销契机，价格存上涨预期，功能糖迎合健康饮食和消费升级需求，随着人们对营养健康的重视，潜在市场空间较大。 2011 年11 月，公司成功研发出高端溶解浆，是国内首家规模生产溶解浆的企业，在全球最先掌握最先进预水解连蒸溶解浆生产技术。依托这一全球领先的技术工艺，公司可低成本提取溶解浆废液中的多种高附加值副产品，主要包括木糖、低聚木糖、阿拉伯糖等功能糖产品，且综合成本显着低于上述糖类产品的传统生产工艺，量产后将为公司带来较大的业绩弹性。 新老业务有序推进，业绩高增长有保障，首次给予“强烈推荐”评级 传统业务方面，预计公司通过持续的技术改进、降本增效，使得盈利能力将有所好转。新业务方面，目前已在积极开展阶段，考虑一定市场培育期，保守预计生活用纸、特种纤维将分别于2015、2016年开始贡献业绩。预计未来三年公司净利润复合增速可达约72%，2013~2015 年公司EPS（增发摊薄前）分别为0.24、0.45、0.73 元，对应2014 年2 月24 日7.12 元的收盘价，PE 分别为29.1、15.8、9.8 倍，考虑公司新业务成长潜力较大，且业绩高增长有保障，首次给予“强烈推荐”评级。 风险提示：传统业务周期大幅下行，新业务进展低于预期等。 |
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