商业：钟楼升级，西旺、宝鸡改善，拐点确立： 钟楼店翻新，大牌入驻多，招商力度超预期，客流档次提升显着；预计半年新客群培育期后，营收、坪效将显着改善，3 年内单店营收将过30 亿； 西稍门店渐入成长期，周边竞争少，增长快，中档定位与钟楼错位；宝鸡店与之相近水平，两店皆于13 年扭亏，预计合计贡献净利近两千万； 商业中期仍是主力，13~15 年净利贡献占比65%/62%/60%；看好目前的深耕挖潜战略，预计三年净利CAGR 近20%，当前拐点确立。 医院：高新营效进入上升通道，圣安动工在即，增资扩张进行时： 高新医院，定位中高、医师团队与诊疗设备皆强、现已步入营利双增通道；通过门诊提价、病房提效以及诊疗客群结构调整三大手段提升利润，13 年净利率同比增三成，14 年有望突破15%； 圣安医院以三甲、JCI 高标准投建，至少1500 张床位，高端客源充沛(三星园区2-3 万外籍人士)；是开元走向医院产业集约化经营的第一步； 基于圣安的高定位、高投入（按床位数估算将超过 15 亿）以及高新医院的成功基础，我们判断，公司大概率将通过再融资来助力该项目，并将在14年动工到17 年建成开业期间，积极寻找适合的并购或托管标的来协同圣安的投入期；这正是我们希望看到的、典型的初创期向成长期跨越中的医院集团早期阶段的投资良机。 盈利预测：13/14/15 年的净利润、EPS 及增速分别为：1. 商业1.06、1.25、1.44 亿、0.149/0.175/0.202 元和27%/17%/16%；2.高新医院5775、7671、9521 万元、0.081/0.1074/0.133 元和54%/33%/24%；3. 公司整体1.6、2、2.4 亿、扣非EPS 及增速为0.23/0.282/0.335 元和35%、23%、19%（我们预计，13 年钟楼装修中一次性损益计入当年削减EPS 约6 分至0.171 元） 投资建议 我们认为，公司新建圣安迈出扩张步伐，内有高新盈利提升与商业收入稳健支撑，外有国家政策大力支持，正处初创期向成长期跨越中的医院集团早期阶段，若年报(受非经常性损益影响)低于预期导致股价下跌，将是增持良机。 估值 我们给予公司未来 6-12 个月7.44 元目标价位，相当于商业18x、医院40x14PE。 风险 钟楼店升级后培养期超预期；圣安医院项目不达预期。 |
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