收入实现336.2 亿元，增长15.47%，快于销量增长，显示公司产品单位附加值有所提升。2012 年，公司在实现各类汽车销量47.71 万辆的基础上，营业收入实现296.75 亿元，综合单车价格约为5.91 万元。2013 年，公司综合的单车销售价格已提升到6.26 万元。提升的驱动因素主要是SUV 产品增加较多，另外，商用车中的重卡产品销量提升较多所致。 费用增长低于预期是我们低估其净利增长的主要原因。2013 年，公司销售费用为19.96 亿元，增长11.89%，在新产品增加的背景下，这一增长水平低于我们的预期。销售费用相对减少的主要是售后服务性费用有所降低。管理费用为19.62亿元，增长25.83%，与预期基本一致。 2014 年，公司依然面临乘用车业务继续调整、商用车加大投资以及增加权益性融资等问题。2013 年，在面临产品召回，资金投入等压力下，公司公布了乘用车业务收缩战线，聚焦发展的战略。同时对商用车，定位将继续保持传统优势地位，并增加投入。我们认为，公司正处于战略发展的转折点，同时面临技术升级、资本约束等压力。但同时，2014 年，行业包括重卡、轿车等细分行业增长依然可期，这也有助于公司的增长和转型。 盈利预测及评级：我们预计公司2014-16 年可实现营业收入分别为387.70 亿元、463.46 亿元和543.95 亿元，同比分别增长15.25%、19.54%和17.37%，实现归属于母公司的净利润分别为11.43 亿元、13.09 亿元和14.61 亿元，同比分别增长24.64%、14.47%和11.65%，EPS 分别为0.89 元、1.02 元和1.14 元。其中14 年、15 年净利润相对前期分别上调了4.28%和0.52%。给予“增持”评级。 风险因素：经济增长出现下滑；限购等政策继续加大；公司经营风险。 |
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