味精产能过剩至价格低迷，14 年利润空间有限。公司味精收入同比降8.0%，毛利率同比降3.4pct，源于行业产能过剩，价格持续下跌挤压利润空间。13 年去产能后目前价格平稳运行，但未来提升空间有限，原因在于味精属重资产行业，中小企业难以停产退出，一旦价格提升企业复产将再次形成打压。预计14 年梅花味精毛利率维持当前水平，利润提升空间有限。 氨基酸产能投放至收入增加，供过于求价格仍难回调。公司氨基酸收入同比增14.2%，原因是新产能投放带来销量增加；毛利率同比降10.2pct，源于下游饲料行业景气度低以及禽流感导致需求低迷，同时行业供给快速扩张，价格下跌导致盈利能力下降。往未来看行业供需格局无明显改善，价格难以回调，预计14 年氨基酸盈利能力持续下滑是大概率事件。 公司处于资源投入时期，14 年费用可能增大。13 年定增后银行借款减少至财务费用同比降23.1%，但公司仍处于资源投入建设时期，14 年负债增加以及在建工程转固后利息费用化导致财务费用可能增大，预计财务费用将同比增70%至4 亿左右。 生物疫苗将成为未来利润增长点。公司规划向生物疫苗行业转型，通过并购进入该领域，大连汉信的收购是进入该领域的第一步，公司计划在生物疫苗领域做大做强，未来有望占到公司业绩30%-40%。如果成功收购，14年预计可贡献利润3000-4000 万。 盈利预测与评级：我们预计14-16 年EPS 分别为0.09、0.14 和0.19元，分别增长-34.2%、66.7%和32.1%，动态PE 为62、37、28 倍，考虑到味精行业增长空间有限及氨基酸行业景气度较低，首次覆盖，给予公司“中性”评级。未来催化剂在于并购业务取得实质性进展以及氨基酸行业产能缩减带来价格提升。 风险提示：食品安全及原料价格上涨。 |
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