2013 业绩下滑58%至2888 万元，主要受垃圾渗透液项目拖累。1）受地方政府换届影响，2012 下半年订单持续低迷，导致公司工程收入降48%。2）毛利率下滑3 个百分点至37%，主要和焚烧厂订单比例上升有关，焚烧厂出液率低于填埋厂。 2014 迎来业绩拐点。1）垃圾渗透液订单量释放。2013 年下半年以来，新签工程+运营订单2.5 亿，同比增30%以上，仅12 月新签三亚、长沙和南京3 项目合计1.3 亿元。2）餐厨垃圾建设部分进入结算期。常州餐厨垃圾BOT 项目（1.4 亿元）预计今年末完工。3）污水治理EPC 逐步确认。北京汇恒重庆项目（1.3 亿元）的污水处理厂和部分管网将在14 年完成建设。 收购杭能环境，正式进军沼气利用领域。1）杭能环境是国内沼气利用领域的龙头，2013 年净利为3000 万元；2）收购资产对应2014年P/E 12x（价格4.6 亿元）；股本扩张13%，净利扩张55%。3）发挥协同效应：收购有助于提升公司厌氧发酵技术工艺，促进餐厨处理业务。同时将固废处理领域从市政、工业拓宽至农业。 中长期：看好多领域布局前景。公司划分5 个事业部，明确以垃圾渗透液产业链为主，餐厨垃圾、生活处理、沼气利用等多业务协同发展的综合战略布局。其中，餐厨垃圾和生活垃圾处理（MYT技术）走在国内前列，项目成熟运行后后续可开拓市场空间巨大。 估值建议 维持盈利预测。暂不考虑资产注入，2014-15 年归母净利0.72 和0.87 亿元，EPS0.46 元和0.55 元。假设资产交割6 月末完成，2014-15年业绩可提升28%/55%至0.92 和1.35 亿元，EPS0.52 和0.77 元。 维持“审慎推荐”评级，目标价28 元。当前股价对应2014-15 年估值52x/44x。假设考虑资产注入，2014-15P/E 分别为47x/31x。建议密切关注公司增发收购进程和年中订单数量。 风险 增发并购进度、订单释放不如预期。 |
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