2013年甘肃新增产能增速放缓，供需改善下，水泥价格明显回升。受益于此，公司13年吨收入约306元，同比增加28元。而煤价的下跌也使得吨成本下跌4元至216元。双向受益下，吨毛利提升31元至90元/吨。此外，量增之下，费用得到摊薄，公司期间费用率从2012年的20%收窄至18%。基于以上三方面的改善，尽管公司计提了约2.4亿的资产减值损失，最终仍然实现了4.65亿归属净利润，同比增长高达167%。反映到吨指标上，吨归属净利约24.5元，较上年同期高出近13元。 甘肃城镇化率仅约40%，需求潜在空间仍较大。我们测算发现城镇化率由37%提升至47%需约6~10年时间，对应水泥产量年均增速在10~20%之间，据此判断，甘肃水泥需求有望持续保持较快增长。供给方面，根据我们整理的产能数据，2013年甘肃新增产能为5条线，约570万吨熟料产能，考虑当年有效发挥，新增有效冲击约5%。2014年，假设目前在建生产线全部投产，则新增熟料产能约930万吨，当年有效产能冲击约14%（最悲观的投放假设，实际投放可能低于此数字），则区域供需在2014年仍望得到持续改善。 除甘肃市场外，青海2014年新增产能冲击约为10%，供需改善确定性较强。此外，公司西藏项目计划引入当地国资作为战略投资者，有望加快项目进度。我们预计公司2014-2015年EPS分别为0.79、0.9元，对应PE 8、7倍，维持推荐。 |
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