东阿阿胶(000423) 业绩稳定增长，防御特性显现

2014-3-14 00:01| 发布者: 采编员| 查看: 562| 评论: 0|原作者: 赵浩然|来自: 东方财富网

摘要: 　　并表抬高收入增速，增收不增利现象明显：2013 年，公司累计实现营业收入40.16 亿元，同比增长31.42%，远高于此前历年水平；分行业来看，医药工业去年收入35.04 亿，增速为17.27%，医药商业收入5.69 亿，其他业务 ...

　　并表抬高收入增速，增收不增利现象明显：2013 年，公司累计实现营业收入40.16 亿元，同比增长31.42%，远高于此前历年水平；分行业来看，医药工业去年收入35.04 亿，增速为17.27%，医药商业收入5.69 亿，其他业务收入3.35 亿，同比下滑14.26%，由此可见商业并表是驱动公司全年收入高增长的主要原因；而同期公司净利润增速仅为15.77%，增收不增利的现象较为明显，究其原因为公司医药商业毛利率仅为9.18%，远低于同期医药工业（64.53%）、其他（41.51%）行业盈利水平。
　　核心业务增长稳健，毛利率下滑超出预期：报告期内，公司核心业务阿胶及系列产品实现营业收入33.29 亿元，同比增长17.86%，显示出较为稳健的增长趋势；但是在原材料价格上涨、低毛利延伸品种业务占比提升等因素的影响下，阿胶业务全年毛利率为66.20%，较去年同期下滑4.83%，我们此前一再重申公司具有较强的品牌溢价能力，能够通过持续提价来维持较为稳定的盈利水平，因此对其阿胶系列整体毛利率情况较为乐观，阿胶系列全年毛利率下滑幅度超出我们的判断，这也是公司13 年实际业绩（1.84 元）低于我们此前预期（1.98 元）的主要原因。
　　上游资源竞争加剧，阿胶提价预期长期存在：随着阿胶下游市场需求不断扩大、以及上游原材料供应萎靡，再加上国内其他大型制药企业如同仁堂、太极集团等的相继进入，使得行业内对上游优质驴皮资源的争夺逐步加剧，进而带动原料采购成本的持续上涨，公司分别于13 年7 月份、14 年1 月份相继公告为了保持公司可持续发展，上调阿胶出厂价25%和19%，我们判断国内优质驴皮原材料价格仍存在上涨空间，公司在阿胶市场上拥有较强的品牌、网络、技术和标准、价值优势，在其价值回归战略的推动下，未来阿胶仍存在有提价的可能性。
　　投资评级：
　　我们根据年报情况，暂调整公司14-16 年EPS 分别为2.11/2.43/2.81 元（原14、15 年分别为2.43 和2.91 元），对应的动态市盈率分别为18、15、13倍；我们认为公司主业经营稳健，财务状况良好，目前股价具有较好的业绩支撑，在现阶段弱市环境下具备较好的防御性，因此维持 “买入”评级。
　　投资风险：负面报道影响；原材料价格变动；市场推广风险

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