毛利如期触底，将进入五百亿俱乐部：13 年地产结算毛利率如期出现下滑，如同我们过往反复提示，这一变化主要受价格、结构调整双杀影响，预计 14 年小幅反弹。管理升级、流程再造等战略显效，13 年去库存提速。而 14 年又将迎来竣工小高峰，为业绩继续提升打下基础。销售目标超过 500 亿，同比增长 15.7%，略显谨慎。 14 年货值结构将调整为 4-4-2 模式， 为完成计划铺垫。整体而言，公司向五年“千亿收入，百亿利润”目标稳步推进。 拿地开工积极，强化二线布局：在扩张步伐上公司积极态度有增无减，结构上公司加大了核心二线城市的布局，绕开一线市场，这也是公司尽管扩张并未抢占先机，仍以较低溢价率拿地的主因。拿地节奏也确立了 14 年新开工进度，为销售进一步增长打下基础。单城市销售额的增长势头有所停滞，如果在区域深耕方面进一步突破，将让成长更加游刃有余。当然，多渠道取地策略，招商地产优势更加明显，也将土地成本控制在相对合理范围内。 杠杆空间充裕，分红提升海外市场吸引力：在保持领先的投资力度下，公司负债水平依然控制到位。12 年启动的内部绩效提升机制也使得销售管理费用率进一步下行。充裕的杠杆空间与优越的管控效率说明公司具备进一步成长的能力，而 13 年的另一大突破即港股平台招商置地的搭建，作为融资平台的功能已经得以显现，公司 13 年也进一步提升分红比例以提升对海外资本的吸引力。我们认为在集团以及港股平台的双重支撑下，融资优势将进一步强化，这一点在 14 年流动性趋紧的市场环境下至关重要。 盈利预测与投资评级： 公司综合能力进一步提升， 再融资进程下，资源的整合将为公司带来新的发展契机。充裕的杠杆空间与优越的管控效率说明公司具备进一步成长的能力，完善的产品线、智慧社区建设在成本与附加值上奠定优势，大股东与港股平台支持下的融资优势利于公司在14年愈演愈烈的分化行情下脱颖而出，如若能够提升区域深耕能力将会迎来快速发展的契机。预计14-15 年 EPS 分别为 3.21、3.98 元，维持“买入”评级。 |
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