中低端白酒行业增长稳定，顺鑫农业是第一龙头。13年中国白酒行业在严禁三公消费的冲击下仍然保持了11%的收入增长。中低端白酒增长还要更快。顺鑫农业13年生产白酒24万千升，均价仅8.6元/瓶，有望成为上市白酒公司中产量最大均价最低的企业，是中低端白酒的第一龙头。 牛栏山二锅头区域优势突出，14年白酒利润增幅有望居首。公司牛栏山二锅头品牌历史悠久，在京津冀地区处于龙头地位。07-13年白酒收入复合增长率高达35%，13年白酒预收款大幅增加，实际出货量增长有加速迹象。此外，公司13年白酒8%的净利率水平也明显偏低。我们预计随着14年白酒收入和利润率的双提升，白酒利润出现30-40%左右的大幅增长，是14年增长最快的白酒公司。 房地产销售顺利，14-16年预计可贡献利润5-6亿。公司地产业务目前受累于低价的安置房和总部办公楼折旧压力，每年亏损约1亿元。目前北京站前街项目预售顺利，开盘部分已认购一空。14-16年随着高价位的北京和海南商品房进入全面确认期。预计可增加5-6亿的净利润。 公司新管理层调整和改革力度大，未来公司将会集中白酒和食品。公司目前负债率超过70%，融资意愿迫切，增发势在必行；新任董事长年富力强，上任后严控费用支出，调整酒厂管理层，并提出中长期将地产业务剥离，聚焦主业，公司未来几年有望出现全新的面貌。 上调至“买入”评级，合理估值18.84元。我们预计公司14-16年EPS分别为1.03/1.49/1.44元（按当前股本），其中白酒EPS0.91/1.12/1.40元，分别同比增长33%/23%/25%。考虑公司14-15年的高速增长，给与公司14年白酒20倍，非白酒5倍的估值，合理估值18.84元，目前股价还有30%的空间，给与“买入”评级。 风险提示：涉房或导致增发进度低于预期，公司白酒外埠拓展有不确定性。 |
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