江南化工发布2013 年年报：2013 年全年实现营业收入19.36 亿元，同比增长9.14%，实现归属母公司净利润、扣非净利润分别为2.69亿元和2.59 亿元，同比增长3.24%和2.63%，每股收益0.67 元，低于我们的预期（0.80 元）。公司业绩满足2011 年重大资产重组时的业绩承诺（超出16%），但未达到股权激励的第一个行权期业绩考核指标（2013 年归母扣非净利润同比增长不低于15%）。 公司炸药产能限制，产、销量几乎无增长。国家炸药产能审批愈发严格，公司2013 年炸药权益产能约23 万吨，无增长；销量约22.9 万吨，仅增长0.55%。原料硝酸铵价格持续下降，平均价格同比下降19%，炸药毛利率增长6%至56.04%。 刚性薪酬增加导致管理费用大幅增加近3000 万元；4.5 亿元短融导致财务费用增加约1300 万元。 发展趋势 大力发展爆破服务业务初见成效。收入从2012 年的0.90 亿元大幅增长至2.91 亿元，占营业收入的比重从5%激增至15%。公司控股子公司新疆天河（持有84.27%股权）2013 年底完成对其子公司天河爆破（具有一级资质爆破作业单位）49%少数股东股权的收购，现持有其100%股权，预计未来将贡献更多爆破业务收入。公司将继续开拓爆破工程市场，除天河爆破外，与中国黄金合资的中金立华现处于申报资质阶段，预计2014~2015 年可开始贡献业绩；与国际爆破巨头奥斯汀开展技术合作，为市场的进一步开拓打下坚实基础。“十二五”期间民爆和爆破工程行业集中度将进一步提升，公司未来仍将积极参与并购重组，进一步扩大市占率。 积极创新，开发新业务增长点。公司2013 年底设立的子公司湖北金兰正在建造年产10,000 吨爆炸复合新型金属材料生产线，预计将于今年下半年达产，满产净利润预计达1030 万元或EPS 约0.03元。 盈利预测调整 公司积极转型升级，我们看好爆破工程业务成长空间和收购兼并能力。由于传统业务炸药销量增速有限，2014 年EPS 预测由0.93元下调12%至0.82 元，2015 年EPS 预测为0.98 元。 估值与建议 我们给予2014 年15 倍P/E，目标价12.30 元。维持“审慎推荐”评级。 风险 爆破工程业务开拓不理想风险；硝酸铵涨价风险。 |
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