1、 关于公司未来发展战略问题公司将以打造“大健康、大医药”为总体目标，以“调整、升级、转型、发展”的战略为指导，在巩固高端医药中间体的基础上，加快发展生物制药和特色原料药，加速建设终端制剂平台，实现企业规模、效益和价值的可持续增长。 具体来说，公司未来发展的重点将放在两个方面。 第一方面，也是重中之重，将金城生物公司打造成为发酵技术平台型公司，我们认为公司是A 股发酵领域稀缺资源，具有小领域大市场的特征。发酵产品在药品、功能食品和化妆品等领域应用广泛，符合未来“大健康”发展方向。发酵工程技术壁垒高，工业化生产难度较大，技术上需要长时期的调试pH 值、溶氧、温度和补料时间等多因素的正相交实验，使得微生物成长曲线更加适合，产品得率更高，加上GMP 认证的时间，从实验室到工业化生产需要三年以上时间，公司谷胱甘肽的生产也是摸索了3 年的工艺才投放市场的，质量控制稳定性很高，得到国内外客户的高度认可。公司2015 年底第二个发酵工程产品腺苷蛋氨酸将有可能获批，这个一个技术难度更高的产品，公司首期设计产能30 吨，产值在2亿元左右，从目前中试生产的结果来看，工艺稳定性和产品质量非常好。未来，公司将在全球范围内广泛开展对外合作，引进更多优秀的发酵工程产品，使公司技术优势得以发挥，将金城生物打造成发酵技术平台型公司。 第二方面，公司传统抗生素中间体业务随着限抗政策的影响消褪，未来两三年中间体业务将转暖，利润增速10%以上是大概率事件。公司抗生素中间体等传统业务员工1600 人以上，占比员工数85%以上，而金城生物公司员工100 多人，却创造了公司58%的利润。所以更大程度上提高员工生产效率（提高产品附加值）更为重要。公司未来将以抗生素、多肽类和抗病毒等药物研发为核心，通过收购下游制剂公司方式打通全产业链，提高产业竞争力。 2、公司谷胱甘肽业务现状和未来前景 我们预计公司2013 年谷胱甘肽销售约67 吨，国内销售约占2/3。2014 年主要任务是新客户开发，我们推算，公司全年销售将达到120 吨，2015 年将达到200 吨销量。谷胱甘肽全球市场目前来看还是处于成长初期，市场不存在天花板，因原料药是金城医药和协和发酵垄断，所以增长速度更多取决于对客户的开发程度。 3、关于公司的股权激励计划草案 股权激励计划，首次授予 530.8 万股，约占公司总股本的 4.39%，授予价格12.4 元。解锁业绩条件为：（1）以 2013 年净利润为固定基数，2014 年、2015 年、2016 年公司净利润增长率分别不低于 20%、40%、70%；（2）以 2013 年营业收入为固定基数，2014 年、2015 年、2016 年公司营业收入增长率分别不低于 10%、25%、40%。公司2014 年、2015 年、2016 年期权摊销费用分别约为672 万、1345 万、864 万。叠加期权费用，以 2013 年净利润为固定基数，实际净利润增长率2014 年、2015 年、2016 年分别不低于30.40%、60.81%、83.35%。此次股权激励草案我们认为公司较为保守。公司高中层管理和技术人员结构较为年轻，股权激励计划的推出，是让公司更多员工分享到公司的成长，让员工更加有工作热情，激励计划完成难度很小。 结论：我们强调，目前公司产业已经转型，公司未来战略规划清晰，一方面打造金城生物公司发酵工程平台型公司，另一方面，公司盘活传统抗生素中间体业务，将以抗生素、多肽类等药物研发为核心，通过收购下游制剂公司方式打通全产业链，提高产业竞争力。维持2014-2015 年EPS 为0.81/1.04 元，对应PE 分比为29/24 倍，考虑到公司在发酵业务上的高竞争壁垒和领先优势，给予公司2014 年40 倍PE，对应目标价32.4 元，继续维持“强烈推荐”评级。 |
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