收入增长主要来自内饰业务 延锋2013 年收入增长25.4%至498.7 亿元，成为拉动公司营收增长的主要因素。延锋收入增长主要来自其本部、金桥、重庆等新建或扩建项目投产和汽车仪表板组装业的快速发展（2013 年约增长75%至70 亿元）。另，江森实业的并表、延锋江森新建项目的投产等座椅业务等亦贡献了较多的业务增长。 毛利率微降，期间费用率基本稳定 公司2013 毛利率为15.7%，同减0.6pct.。期内，公司新增的仪表板组装等传统内饰业务毛利率较低，使公司内外饰业务毛利率同减1.7 pct.至15.2%，对公司总体毛利率影响明显。功能性总成件、热加工件的毛利率分别同增2.3pct.、3.9pct.至17.1%、14.7%，盈利能力提升较大。 期间费用率提升0.1pct.至8.7%，基本保持稳定。由于人员工资、研发投入的增长，公司管理费用提高22.1%至52.6 亿元，抬高了公司期间费用。 投资收益增速明显 公司2013 年投资收益同增39.9%至25.4 亿元，其中来自合营、联营企业的投资收益同增26.9%至21.0 亿元。 来自合营、联营企业的投资收益的增加由所投资企业营业收入的增长、盈利能力的提升所贡献。报告期内，公司所投资的主要10家合营、联营企业（母公司直接投资，年收入10 亿元以上），合计收入376.2 亿元，同增16.5%，其中小糸、纳铁福、法雷奥电器、皮尔博格增幅均超过15%。延锋投资的百利得、彼欧收入亦有较大增长。 业绩重回中速增长通道 在经历了 2012年3.8%的业绩增长低点后，公司将重新进入中速增长通道：1、公司并表公司、投资公司的新一 轮投资扩张高峰期已经基本结束，开始进入收获期；2、上汽系、长安福特等重要客户由于进入产品更新换代、 新产品推出而进入新的增长期，拉动公司需求增长，同时公司对东风系等新客户的开发成果逐渐体现；3、延锋 公司股权收购的完成进一步推动其管理效率提升、海外扩张进程、业绩表现动力。 资产优化组合将持续推进 对延锋的完全控股是公司的战略转型之举，使公司在客户开发、海外扩张等方面掌握了更多的优势；收购纳铁 福10%股权使公司和吉凯恩的合作更流畅；本次收购南汽模也是公司与上汽集团旗下零部件资产的进一步整合。 未来公司将继续通过股权的收购、出售等方式进一步优化资产组合，下一步的标的可能是延锋百利得等公司。 随着国内汽车工业进入稳步发展阶段、汽车零部件工业的滞后现象缓解，零部件企业从追求产能扩张转变为效 率提升，国内庞杂的零部件产业资产关系必将进入大规模的排列组合期。华域汽车掌握国内一流的零部件资产， 掌握进退先机，将是未来零部件资产调整期中的最大受益者。 国企改革领先受益者 上海国企改革最先受益者最可能是：1、资产已整体上市的竞争性公司；2、集团公司的子公司。华域汽车具备 的条件也使其具有更好的国企改革可操作性。一旦国企改革使公司激励效率提升，则公司的进取动力、盈利能 力都会有相应提高，业绩增速、估值也都会有明显提升。 盈利预测与投资建议 客户增长、产能投放、延锋和纳铁福的股权收购，均会对公司2014年业绩有明显贡献。我们预测公司14/15年 EPS至1.68/1.93元，并首次给出公司2016年EPS预测为2.17元。对应目前股价，公司2014/15/16年PE为 5.75/5.02/4.45X。 公司处于“中速增长回归+资产优化组合+国企改革”三位一体的新的发展起点，目前价值已被严重低估。我们维持公司“买入'评级，6个月目标价16元，强烈推荐。 |
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