东方航空实现2013 年归属母公司净利润23.76 亿元，同比下降25.12%，分别低于我们和市场一致预期15%和25%。考虑宏观经济增幅放缓进一步影响出行需求、人民币贬值带来汇兑损失，下调2014 年净利润24.2%，下调评级至审慎推荐，下调目标价9.4%至人民币2.90 元，对应1.4xP/B。 理由 2013 年业绩降幅超预期。行业需求内生增长不足，叠加铁路、公路分流，全行业打折促销；公司盈利较好的地区中，日本、昆明和上海分别受钓鱼岛事件、新增大量时刻、禽流感等冲击，拉低业绩；因此客座率和票价均同比下降；虽然人民币升值带来汇兑收益同比大幅增加，也无法抵消主业利润降幅。 外围因素压制2014 年业绩。中金宏观小组下调2014 年GDP 增幅预测至7.3%，同时也将人民币兑美元汇率的预测修正至贬值1%，因此，收入端预计的公商务客温和复苏可能还需等待，成本端财务成本可能因汇兑损失而快速增长。考虑规模扩张和票价在去年低基数上合理回弹，主业利润改善无悬念，但无法抵消汇兑收益带来的负面影响，业绩存在下行风险。 发展潜力大且不乏看点，下调至审慎推荐。1）发展潜力大：浦东机场的富余产能确保高收益航线增长潜力好于国航的北京和南航的广州；远程宽体机队仅有A330 和B777 两种机型，机队精简带来效率提升和成本下降。2）看点多：货运业务力推“天地合一”、全流程的电商贸易模式；涉水低成本；迪斯尼不但促进旅客量，双方合作也值得期待；上海自贸区长期来看，能带来实质性利好。因此，仅下调至审慎推荐评级。 盈利预测与估值 考虑2013 年业绩低于预期和2014 年人民币兑美元预期由升值变为贬值，下调2014/2015 年归属于母公司净利润24.2%/22.3%至21.7 亿元/36.2 亿元，同比增长-8.8%/67.1%，对应每股收益0.17元/0.29 元。 风险 经济恢复不如预期，油价大幅上升，人民币贬值。 |
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