东方航空 13 年实现营收880.1 亿元，同比增长1.9%，实现归属于母公司所有者净利润23.8 亿元，同比下降25%。基本每股收益为0.197 元，同比下降30.2%，扣除非经常性损益后的每股收益为0.10 元，同比下降46.5%，公司全年业绩低于我们的预期。 经营分析 增量不增收，不增利：13 年公司完成运输总周转量同比增长8%，完成旅客周转量同比增长10.4%，全年航班客座率为79.2%，同比下降0.6%。虽然公司运量继续保持增长，但单位收益水平下降（国内、国际航线座公里收益分别下降8.4%和9.8%。）使航空运输收入仅增长1%不到，同时运量增长使营业成本增长7.6%，息税前利润（EBIT）亏损13.9 亿，属于增量不增收，也不增利。 航线结构、昆明时刻放量、新《旅游法》实施等因素致国内收益水平大幅下降：首先，去年主要商务航线票价水平降幅较小，受中小机场运力大量增投和新《旅游法》实施影响，支线和旅游航线票价降幅较大。公司较高的支线和旅游航线占比拖累了国内航线整体收益水平。其次，昆明新机场12 年底开始时刻放量，公司为保持在云南市场领先地位去年被动增投运力超过30%，短期内供需倒挂使公司三大枢纽之一的云南市场收益水平大幅下降。 日线高基数，东南亚市场占比上升及机场内外航收费并轨挤压国际航线盈利空间：首先，公司去年在低收益水平的东南亚市场运力增投较多导致国际航线收益水平结构性下降幅度较大。其次，“钓鱼岛”因素高基数效应的存在使日本航线在去年前三季度盈利同比明显下降。最后，国内机场对内外航收费并轨也增加了公司的成本，挤压了国际航线的盈利空间。 盈利调整 我们预计公司 2014~2016 年的EPS 分别为0.21 元，0.24 元和0.28 元，对应当前股价的PE 为12.2X，10.6X 和9.1X。 投资建议 由于昆明时刻放量和国际航线结构性下沉的因素在今年将不复存在并且海外经济复苏、低基数和明确的经营目标都利好公司今年国际长航线盈利，我们预计今年将是公司否极泰来的一年。但在行业供需缺口进一步扩大，人民币贬值压力加大和公司航线结构短期难以有显着调整的情况下，我们对公司的盈利能力仍然持谨慎态度，给予公司“增持”的投资评级。 |
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