分配方案为每10股送2股派2元。 收入分析：ATM增长平淡，新产品、新业务带来新动力。2013年占广电运通收入74%的 ATM业务增速继续放缓，同比仅增长5.1%，延续了2010年以来的增速下滑态势（2010~2013年增速分别为11.9%、11.9%、7.7%、5.1%）。但AFC同比实现翻倍增长（107.7%）， 清分机实现7374万收入，公司寄予厚望的设备维护及服务业务（高端服务）增长44.9%，成为公司稳健增长的主要驱动力。 盈利能力分析：公司整体毛利率由12年的52.3%上升到54.6%。ATM产品毛利率继续提升（由12年的52.6%上升到56.0%），我们判断这主要来自公司自主机芯应用比例进一步提高。清分机毛利率40.7%，明显低于聚龙股份近60%的毛利率水平，主要原因是新产品开发前期成本投入大，我们认为该产品毛利率后续有很大提升空间。 公司净利润率28.0%，同比增加1.3个百分点。销售费用同比增长31.9%，销售费用率17.5%，同比提升2.1个百分点；管理费用同比增长19.0%，管理费用率12.2%，同比提升0.3个百分点；实际所得税率8.4%，同比下降1.8个百分点，主要受公司收到11年重软退税款影响。 2014年主要看点：ATM国产化、新产品放量、国企改革红利、高端服务再上新台阶。 ATM国产化进程：因事关金融信息安全，棱镜门事件后，银行金融设备的安全可控问题受到高度重视。目前外资品牌仍占据ATM市场一半市场份额，再加上采用国内品牌的OEM产品，外资产品市占率更高。2013年底中国银监会召开了银行业信息科技风险管理2013年会，围绕“安全可控促发展，自主创新推转型”主题，强调银监会将进一步推进银行业信息化自主可控工作。而海关对CRS机芯税率归类进行更改，将CRS机芯税率从1%提高到10.5%，也有利于提高国产设备竞争力。此前御银股份公告首次成为工商银行ATM供应商，显示国内企业对外资品牌的替代已经加速。我们认为作为国内技术实力最强，较早研发使用自主机芯的ATM厂商，广电运通将受益显着。 新产品：VTM和清分机空间广阔，有助于提升估值和市值水平。2013年作为VTM发展元年，各银行仍处于试点和体验阶段，广电运通获得了超过50%的市场占有率，在交通银行、广发银行实现全国批量铺设。我们预计2013年全国VTM发货量约在1-2千台，2014年有可能实现翻倍增长。未来我们判断至少每一银行网点都需要一台VTM，则市场空间至少在20万台，如果社区银行发展顺利，则VTM形式的网点数量有望达到现有网点数的几倍。 清分机市场受益人民银行“假币零容忍”、“现钞全额清分”、“提升流通币票面整洁度”、“纸币冠字号码查询”等政策快速成长，广电运通依托全资子公司中智融通推出清分机产品，全年发货约2000台，成功入围兴业银行总行、广发银行总行、中信银行总行以及中国邮政集团公司、部分省级农信联社的清分机选型，已经具有较强市场竞争力。鉴于主要提供清分机产品的聚龙股份（14年约28倍，市值120亿元）与广电运通（约14倍，128亿）市值接近，而估值水平明显更高。则广电运通清分机收入快速提升有助于提升公司估值和市值水平。 国企改革：广东国企改革打响第一枪。公司大股东是广州无线电集团。3月29日，广东省大型国企广新控股集团（省广股份、星湖科技和佛塑科技股东）旗下中山广新柏高65%股权以3383万元转让给广州天生印刷器材和广州天煌柏贸易两家民营企业，开始引入民营资本发展混合所有制经济。广东国企改革迈出重要一步，为其他公司提供了较好的示范效应。从两会期间广州市长对国企改革的表述来看，我们认为广州市管国企不大可能“一改了之，一卖了之”，但为保证国有企业发展活力，激励机制方面改革或值得期许。 改革红利也来自于部分行业领域放开。以保安押运行业为例，押运公司由于有大量枪支，通常需要接受公安局指导，如北京振远护卫中心就是由北京市公安局经济民警总队改制而成。受管理体制影响，大量押运公司经营情况不佳，员工待遇得不到保障，各地陆续发生多次罢工事件。2013年以来，我们注意到各地公安机关分别发文，要求对保安押运公司进行脱钩改制，要求公安机关资产全部剥离，人员撤回归建，不得采用公安、警察标记等。公安机关放弃对保安押运公司的控制，避免同时担任裁判员和运动员，有利于行业发展，而现行政策对国有控股的要求，有利于国有企业接手保安押运业务。我们认为这类改革，为金融服务公司提供了新的发展机遇，或称为广电运通等公司新的增长点。 广电运通目标实现“高端制造、高端服务”双轮驱动。目前广电运通服务业务主要包括网点选址建设、调度指挥、清机加钞、现金清分、设备维护等。未来如公司能够抓住保安押运行业的改革机会，为银行提供全套一揽子金融服务，单台ATM机的服务费有潜力实现4万元/机。2013年国内联网ATM数量达到52万台，则这一市场具有200亿的市场空间，如运通能获得10%的市场份额（目前运通ATM市场占有率约在20%），就足以实现再造一个运通的伟大梦想。 调高评级至“买入”，6个月目标价22.54元。我们预测广电运通2014~2016年EPS分别为1.13元、1.36元、1.65元。公司市盈率显着低于计算机行业平均水平，主要原因在于市场认为公司ATM产品已过增长高峰，但我们认为VTM、清分机等新产品，以及金融高端服务将为公司带来新的增长动力，新业务可以给予更高估值水平；另外公司大股东属于国有企业，如果公司能够借国企改革东风改善激励机制，也有望为公司带来发展新活力。我们认为公司目前估值低廉，而后续存在让市场对其进行价值重估的刺激因素，上调评级至“买入”，并给予6个月22.54元的目标价，对应2014年约20倍市盈率。 主要不确定性。VTM、清分机等新产品推广进度，ATM国产化替代进程，国企改革不达市场预期。 |
Powered by Discuz! X3.5
© 2001-2026 Discuz! Team.
