建行经营稳健，维持2014/2015 年净利润增速8.7%/8.3%的盈利预测，对应EPS0.93/1.01 元，BVPS4.90/5.58 元，现价交易于4.27/3.95 倍PE，0.81/0.71倍PB。出于行业整体估值下行及对贷款和中收增长乏力的担忧，下调目标价至4.41 元（相对2014 年0.90 倍PB），涨幅空间11%，下调至谨慎增持评级。 业绩概述：贷款增长速度较快，业绩略超预期 2013 年全年实现拨备前利润3230 亿元，增长10.8%；净利润2147 亿元，增长11.1%，超我们预测2pc；主要归因于贷款增速较快。 新的认识：资产质量稳健贷款快速增长或终结 1.贷款快速增长或将终结：建行2013 年贷款增长14.4%，居五大行之首；然存款增长乏力，仅增7.8%，存贷比自上市以来逐年攀升，2013 年末已突破70%。随着存款脱媒的加剧，预计在存贷比约束下建行贷款快速增长势头在2014 年或难以为继。 2.中间业务收入重视不足：2013 年手续费及佣金净收入增长11.5%，13Q4 单季同比增长3%，增速明显偏慢。从细项看，除银行卡、电子银行及理财业务收入外，其他业务均为个位数增长甚至增速为负，理财业务14%的增速也较可比银行偏慢，在向中间业务转型方面力度偏弱。 3.资产质量应能保持平稳：13Q4 不良额环比增长4%，不良率环比微升1bp至0.99%，经核销转出还原后，13H2 不良真实生成率较13H1 小幅上升5bp至0.20%，资产质量稳定。从先行指标看，13H2 关注类贷款余额微增0.5%，90 天以内逾期贷款减少7%，预计2014 年建行不良率将继续保持平稳。 风险提示：利率市场化致存款成本过快上升、经济失速致不良快速上升。 |
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