13 年收入同比增长14%，继续保持稳健增长态势。分业务来看，首先床垫收入同比上涨12%，增速较12 年有所下滑，主要原因是受限于产能释放以及部分跨期因素，预计14 年随着香河产能逐步释放，增速回升。其次，软床及配套同比增长5.22%，增速由负转正，意味着软床业务开始步入正轨。12 年以及13 年上半年软床销售不尽如人意的重要原因是公司以前的软床设计不甚理想，公司调整策略，邀请意大利软床设计师对于软床业务进行重新布局，总体来看效果明显。随着软床业务设计问题的解决，以及产能的放量，预计14 年软床将成为公司重要营收增长点。最后，酒店家具同比增长29.61%，略超预期，主要原因是一方面酒店工程业务以工程进度来确认营收，另一方面公司进行事业部改革后效率提升。根据我们的研究，世界着名床垫公司的成长壮大过程中，无不把酒店业务作为战略性以及品牌性地位，如美国丝涟床具一直是五星级酒店的第一品牌。零售渠道和工程渠道是相互促进的。高端酒店家具品质要求高于一般民用家具，而且通过酒店客户的入住体验有助于品牌塑造。另外酒店整体卧室家具采购模式有助于公司在整体家居领域积累经验。总体来看，公司营收增长显着超越行业平均水平，13 年全年软体家具产量累计同比增长率仅为1%。喜临门作为国内床具生产的龙头，受益于未来行业集中度的长期提升。 毛利率稳步提升源于终端销售价格提升。13 年公司毛利率稳步提升至37%，酒店家具盈利能力大幅提升。其中床垫整体毛利率达到40%，主要原因是公司13 年一季度对自有品牌进行提价。软床毛利率由于业务放量，毛利率稳步提升至30%。 OEM 宜家占比稳步下降，客户结构多元化提速。从客户结构上来看，近些年宜家业务增速开始放缓，预计未来保持在8%左右的稳定增速。而以日本宜得利为代表的新兴客户增速迅猛，公司致力于客户结构多元化，未来不排除向国外大型家居零售卖场供货的可能性。预计未来公司OEM总体增速保持15%。 多渠道战略内外兼修，未来自有品牌产能释放是关键。我们研究公司的发展历史以及成长历程认为，公司12 年上市之后开始致力于从产品型到品牌消费品企业转变。1）公司对内进行事业部改革，未来管理和效率提升可期。2）自有品牌发力渠道力建设，多渠道战略雏形初现。A.喜临门从2013 年开始对于自有品牌线下门店进行全面改造，同时借助中国睡眠指数事件营销时机推出净眠为代表的新品，未来同店增长可期。B.喜临门目前仍处于开店扩张期，每年开店150 家，预计到2015 年达到1200家。公司未来开店的重点区域主要是三、四线城市，与竞争对手慕斯相比，喜临门的产品价位结构更加契合三四线城市客户结构，同时随着河北香河募投项目投产，公司辐射华北地区的物流成本将下降，喜临门将在渠道下沉中占得先机。我们预计，在14 年河北香河产能的全面释放配合公司多渠道战略背景下，自有品牌床垫增速有望达到20%以上。 联手美乐乐家居电商，OTO 渠道融合提速。与国内同行相比，公司较早地介入了电子商务业务，13 年电商业务收入同比增长100%。床垫具有电商基因，床垫规格统一，生产标准化，便于运输。但是由于床垫的消费必须要实体体验，所以线上与线下的融合是未来的看点。公司与国内家居OTO 的先行者美乐乐以及签署战略合作协议，通过向美乐乐供货获得线上引流。在国内床具生产企业里，公司从产品结构以及内部管理效率上都具有向OTO 家居渠道渗透的优势。 未来两年量价齐升铸就戴维斯双击，维持买入评级。价升来源于品牌溢价，毛利率稳中有升，量增来自于两个方面，一方面是渠道优化和渠道融合带来的内生增长，另一方面是渠道下沉带来的外延扩张。我们预计公司2014-2015 年扣非后盈利预测为0.56、0.70，对应动态PE 分别为18X、15X，维持买入评级。 风险提示：1、产能投放低于预期；2、地产政策风险 |
Powered by Discuz! X3.5
© 2001-2026 Discuz! Team.
