收入增长来自奶粉增量。2013年公司奶粉收入增长15%，销量同比增长20%，由于受发改委垄断调查影响，公司按销量计算13年奶粉价格下滑4%，奶粉业务毛利率下滑近4%，预计国内婴幼儿奶粉靠以往大幅提价来提升规模将很难重现，未来将以小幅价格提升+市场占有率提升来扩大规模。米粉业务，13年公司米粉业务仍不尽人意，推算开工率偏低，根据年报披露，募投的北海项目也推迟至14年中期。 费用率仍居高不下。公司的销售费用率历来处于较高水平，13年销售费用率为40.32%，较同比改善幅度不大，主要是渠道费用较高，渠道费用中又以广告和商超费用为首。公司13年广告费用占销售费用小幅改善，但是商超费用占比高于同期。整体，13年广告+商超占销售费用为31%，略高于同期水平，期待公司未来在奶粉业务规模扩大之后体现的规模效应。 2万吨湿法工艺改造项目。公司在披露13年年报同时披露对贝因美母婴厂进行2万吨湿法工艺改造，此项目的实施有利于进一步降低公司干法工艺的占比，目前国家政策鼓励婴幼儿奶粉湿法加工工艺，该项目符合国内政策导向。 股权激励政策推出是重大利好，激励力度大、受众广。公司推出股权激励草案，本次激励拟向激励对象授予3800万份股票期权，占目前股本的5.95%，首期授予期权3420万份，预留380万份，激励力度很大；激励对象为公司高管、核心技术骨干等共计950人，激励覆盖人数较广，其中首次激励中高管将获得股票期权的近9%，有望改善前几年公司主要管理层走马换将的状况，将管理层与公司利益捆绑；考核指标：以13年为基准年，14-16年收入增长率分别不低于23%、53.75%、99.88%，利润增长率分别不低于15%、32.25%、65.31%，总体来说，14-16年收入增速分别为23%、25%、30%，净利率增速分别为15%、15%、30%，在考核指标上收入和净利润均有考虑，体现了在扩大规模的同时兼顾业绩增长。 结论： 预计公司14-16年EPS分别为1.37元、1.76元、2.45元，对应PE20倍、16倍、11倍，目前估值较为合理，考虑到公司国内婴幼儿奶粉龙头+股权激励重大利好推出，我们看好公司长期发展，维持强烈推荐评级。 |
Powered by Discuz! X3.5
© 2001-2026 Discuz! Team.
