渠道扁平化发展，毛利率提升，费用率增加。2013年公司毛利率为44.12%，同比增长15.80%，其中动漫影视毛利率最高，为58.25%，同比增加5.32%；电视媒体类的毛利率提升最快，同比增加33.28%；此外动漫玩具和非动漫玩具的毛利率同比分别增长20.71%和17.66%。毛利率的提升主要系公司2013年销售渠道的扁平化发展，销售团队壮大，实力增强。同时，由于生产规模扩大及渠道的扁平化，推广促销展示、运输仓储等费用相应增加，费用率也同比增长。2013年，公司销售费用率为12.79%，同比增长3.03个百分点；管理费用率为12.88%，同比增长1.83个百分点，其中研发费用占营业收入的6.47%，同比增长0.75个百分点。财务费用由于公司2013年发行5.5亿公司债及子公司的外币借款，利息支出增加，同比增长了1.42个百分点。 IP版权为核心，动漫全产业链布局。1）自有动漫品牌稳步成长，优势明显。公司开发了包括“巴啦啦小魔仙”“喜羊羊与灰太狼”等在内的不同类型受众以及全年龄段青少年受众的动漫品牌，通过品牌影响力开展主题舞台剧、衍生品销售、主题移动乐园、广告植入等业务，同时盈利反哺内容成长，支持品牌持续成长。2）玩具渠道精耕，电商业务开端良好。玩具长线产品比重由38%提升至41%,销售团队得到扩充，直营零售建设稳步推进。同时公司在2013年组建电商团队，成功推广了玩具和婴童用品品牌“奥迪”和“澳贝”等，超额完成任务60%，初步完成了电商产业链的搭建。3）布局移动端动漫业务，尝试开展电影专业化。2013年公司收购北京爱乐游、上海方寸信息两家手游公司，同时参股上海哈邻游戏、广州拉阔游戏等手游及手机动漫公司开展相关业务；2013年公司制作并发行“巴啦啦小魔仙”和“开心超人”两部电影，取得票房和口碑双丰收。4）开展国际合作，孩之宝合作、SUPERWING项目顺利推进。 2014变革升级，全面大娱乐产业化。2014年，公司将围绕“动漫+媒体+玩具+游戏”的商业模式，重点发展可动漫化和长线玩具项目，以及可衍生化的动漫项目：1）公司将以动漫IP为核心，加快对国内优秀IP业务的整合，对现有品牌内容加大创新力度，使核心动漫IP不断升级，全年龄阶段布局IP,大力发展品牌授权业务，培育和发展以动漫IP为核心的电影业务；2）重点布局移动互联网、新媒体、游戏、电子商务等项目，形成业务新的增长点；3）深化营销渠道变革，加速流通渠道扁平化；4）加大投资并购力度，将并购能力转化为实际经营能力，开展国际合作，加大海外市场发展力度。全力部署大娱乐产业，构建泛娱乐产业平台。 盈利预测与估值 我们认为公司以IP版权内容为核心的泛娱乐战略发展思路清晰，“内生+外延”的增长推动公司产业规模的扩大及转型，未来电影、新媒体、主题公园、游戏等新业务的收入可能会超过玩具及衍生品销售的收入。我们预计2014和2015EPS分别为0.65和0.87，2014和2015PE分别为51倍和38倍，给予增持评级。 存在风险 行业政策风险；行业周期投资风险；存货风险；投资风险。 |
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