奥飞动漫从玩具制造起家，逐步转型升级为掌握品牌溢价、拥有优质IP 资源的传媒集团，以动漫IP 为依托，涉及影视、玩具、游戏等高附加值产业，其发展思路和模式与美国孩之宝十分相似。 IP 资源为核心，强势动漫资源宝库，变现可能和空间巨大 公司转型升级的关键在品牌，核心在优质IP 资源。经过多年经营和发展，公司已拥有多个优质IP 资源，我们整理如表1 所示。根据新生代市场监测机构的调研报告显示，“喜羊羊与灰太狼”和“铠甲勇士”在男孩动漫市场分别位列第一和第三名，品牌知名度达到93%和83% “巴啦啦小魔仙”跃居国内女孩动漫第一品牌，在女孩中拥有极高的人气和知名度。 公司已成为业内拥有国产动漫知名品牌最多的动漫公司，这将对奥飞以动漫IP 为核心的平台业务发展及业务整合，起到有力的支持作用。 基于优质的IP 资源，无论通过IP 授权，还是转化为影视、游戏或者是玩具，都将极大提高利润水平，掌握品牌溢价。 相对而言，毛利率较低的表演和电视媒体业务，虽然贡献利润较少，但对于品牌建设和优质IP 资源的打造具有战略意义，只有抓住用户理解用户，IP 资源才能实现收益。 玩具是变现主力，动漫衍生市场潜力巨大，2014年营收区间在15-17亿元 2011年日本动画播映市场为1581亿日元，但相关衍生产品则达到了11812亿日元，近乎前者的7.5倍。 另一方面，2012年我国玩具制造收入为1374亿元，同期动漫衍生品收入仅为230亿元，动漫玩具仅为117.3亿元，动漫玩具比重较小，发展空间很大，作为创意产业的动漫玩具的利润率也要高于传统制造业。 公司2013年动漫玩具收入8.61亿，毛利率44.88%，非动漫玩具收入3.26亿，毛利率38.91%，合计收入占公司营收的76.43%。我们认为随着公司以IP为核心战略的持续推广，动漫衍生品收入将保持30%-40%的增长，预计2014年公司玩具收入或在15-17亿区间。 动漫影视高速发展，2014年动漫影视增速超过70% 公司2013年设立电影组，专业运作IP资源的电影宣发。“巴啦啦小魔仙”和“开心超人”大电影的上映，进一步提升动漫品牌的知名度，尤其是开心超人取得了票房和口碑的双丰收。 2014年电影业务是公司娱乐变现的重要组成部分，公司计划推出3-4部高质量动漫电影。2013年动漫影视业务营收2.17亿元，毛利率58.25%，我们预计增速将超过70%，全年营收或在3.7-3.9亿规模。 手机游戏：渠道优势明显，爆发增长或超预期 公司通过股权和现金收购方寸100%和爱乐游100%股权已过会，工商登记完成后即可并表。两家均为国内领先的手游研发商，研发实力强，产品与公司契合度高，多款手游产品用户基础好，代表作如《怪物 X联盟》、《喵将传》、《雷霆战机》、《水果武士》等月流水均超过千万。《雷霆战机》接入微信后表现超出预期，日流水收入曾达到1500万，预计将贡献较大利润。 值得一提的是，两家标的公司均有强势渠道背景，其中线下渠道龙头公司斯凯曾参股方寸，腾讯则参股爱乐游。在用户成本翻倍增长的手游领域，拥有强势渠道的游戏CP无疑将抢占制高点，我们认为这将是公司手游业务立于不败之地的保证，保守预计2014年至少完成业绩承诺合计0.74亿元。 盈利预测和评级 从孩之宝的发展可以看到，它从1940年代单纯的玩具制造商，逐步发展成为涉足玩具、游戏、动漫内容、少儿电视频道等全产业链的综合娱乐集团。孩之宝以IP资源为核心，逐渐进行产业调整和升级，在玩具、动漫内容以及IP资源的引进和输出等动漫产业布局之后，于2010年开设了自己的动漫电视频道The Hub Network，面向全美播出自产的动漫影视资源，全球超过170个国家可以收看该频道。另一方面，孩之宝成立动漫影视工作室，基于孩之宝的IP资源如变形金刚、小马宝莉、小小宠物店等制作传统和数字渠道的电视、电影等动漫相关内容。同时，该工作室也参与自有IP资源的电影制作，比如变形金刚、特种部队的电影产品。 公司苦心经营和发掘动漫IP资源，积极向产业链上下游延伸，复制玩具巨头孩之宝的发展经验，在汇聚形成动漫IP资源品牌效应的同时，也将IP资源反向输出到电影、电视、游戏等内容产业，既能使IP资源更深入人心，也能极大带动相关衍生产品的销售，提升产业附加值。 优质动漫IP资源稀缺，变现缺乏优势品牌和文化影响力，持有优势文化品牌资源并能制造不断输出的“文化+制造”的虚实结合的企业难能可贵，公司是制造企业中动漫和游戏资源影响力最大，制造和输出能力最强的公司，变现化能力强，值得重点关注。 从2014年开始考虑方寸和爱乐游全年并表，我们预测2014-2016年EPS分别为0.62、0.77和0.93元，对应市盈率分别为54、44和36，目标价40元，增持评级。 |
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