13年公司奶粉销量稳步增长，全年销售量54772.12吨（同比+19.82%）。销售毛利率为61.42%（同比-1.78%）略有下降，净利润的增长来源于收入增加以及费用控制。其中销售费用率下降0.53pct，管理费用率下降3.8pct，财务费用率下降0.48pct。 13年下半年以来，受制于发改委对婴幼儿奶粉行业限价以及天猫海外品牌的旺销，公司盈利增速出现下降。同时，库存和预收账款显示经营压力有所增加：13年末公司奶粉库存量为6396.31吨，同比上升48.29%，库存增速快于销量增长；年末应收账款较期初增长54.93%，加之预收款较期初显着下降62.34%，公司面临较大的销售压力。 ? 股权激励计划提振市场信心，外延拓展有望带动盈利好转。 公司本次股权激励计划行权条件为：以13年为基准，14、15、16年营收增速不低于23%、53.75%、99.88%；净利润增速不低于15%、32.25、65.31%。我们认为在目前婴幼儿奶粉市场限价以及电商平台外资品牌冲击下，单纯依靠奶粉业务实现上述收入目标存在一定难度，我们不排除公司可能采取延生产业链和外延扩张的方式实现上述目标。 ? 聚焦国内婴童食品第一品牌定位，中长期看品类拓展。 公司在2012年开始由“孕婴童产业综合运营商”转型定位于“婴童食品第一品牌”，2014年公司将致力于进一步强化该专业定位，并可能加快向婴幼儿奶粉之外的亲子食品、营养辅食等领域渗透。2013年公司在北海市投资设立贝因美儿童奶公司从事儿童奶业务.中长期来看这些领域都可能成为公司新的盈利增长点。 ? 盈利预测和投资建议： 我们预计14、15年公司营业收入增速为23.7%、21.3%，净利润增速为16.1%、17.7%，EPS为1.31、1.54元。给予 “谨慎推荐”评级。 ? 风险提示： 产业政策对奶粉限价趋严、电商外资品牌拓展加剧、食品安全 |
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