Q4 单季的毛利率同比回落8%。 粉丝募投产能 8 月份投产，蛋白占比持续提升：分产品来看，粉丝销售4.31 亿同比增长7.73%，主营占比有所下降的同时毛利率也下滑了2.83%；淀粉由于生产成本比售价高出1500 元/吨，因此毛利润亏损180万左右；食用蛋白、膳食纤维和食用菌的收入均较快且毛利率都在40%以上，尤其是蛋白业务大约销售10000 吨（其中高纯度蛋白3000 吨/低纯度蛋白7000 吨）吨价1.3 万元合计贡献1.33 亿元收入。 公司 14Q1 预增3 倍：公司1 季度蛋白销售2500 吨，仅此即贡献利润3000万，但由于去年积累5000 吨淀粉库存一次性消化（每吨亏损1000 元左右）亏损500~600 万元抵消了粉丝和食用菌的盈利造成仅预增3 倍，预计2 季度此影响将消除。 我们重申对于公司的推荐逻辑：1）我们看好豌豆蛋白的中长期市场空间主要基于其凭借性状优势对于大豆蛋白产生的替代（测算为6 倍）；2）由于上下游一体化设计无原料成本盈利水平极高（高纯度净利率在60%以上）；3）14 年的加拿大进口豌豆售价在380 美元/吨左右，同比去年450美元/吨回落10%~15%；4）通过产品改良升级有望取得50%溢价水平。 我们认为公司今年高纯度蛋白可销售 10000 吨，公司14~15 年EPS 为0.58 元（其中食用蛋白贡献0.30 元、粉丝贡献0.12 元、金矿和食用菌合计0.08 元）和0.80 元，14 年同比13 年0.26 元增长超过120%，维持“推荐”！ |
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