福特2013 实现营收842 亿、净利82.2 亿，净利同比增156%，全年、及上、下半年净利率分别9.8%、9.1%、10.3%；马自达营收117 亿、净利1 亿，对应净利率0.9%；南京长福马发动机工厂营收35.7 亿、净利2.4 亿，净利同比增524%。合计，福特及马自达贡献投资收益42.8 亿。 江铃控股、长安铃木、长安DS 江铃控股贡献投资收益2.6 亿，同比增长24%，因江铃汽车利润增长及本部减亏；长安铃木实现微利1100 万，锋驭在去年底上市，估计今年盈利有所恢复；长安DS 全年亏损8 亿，因并表时间短（1 个月左右），上市公司确认投资收益-5100 万，2014 承诺贡献的投资收益不低于-1.75 亿（我们盈利假设中2015 年DS 亏损7 亿）。合计，江铃、铃木、DS 贡献投资收益2.2 亿。 大自主：亏损同比扩大，但夯实2014 盈利基础 公司2013 轿车、微车销量分别38.7、51.4 万辆，同比64.5%、-18.2%，贡献销售收入195.6、167.4 亿，同比105.1%、-4.6%，轿车收入贡献首次超过微车。轿、微车均价分别5.1、3.3 万元，同比增长24.7%、16.5%，销售结构明显上移。全年综合毛利率17.5%，同比下降0.9 个百分点，因微车销量下滑致毛利率大幅下降4.8 个百分点到15.2%，而轿车毛利率则同比提升1.9 个百分点到17.9%，历史上首次超过微车毛利率。全年营业税金及附加比例提高0.7 个百分点到3.3%，因销售结构上移、消费税率上升；销售费用率提升0.3 个百分点到9.2%，因折扣让利费及销售服务费大幅增长；管理费用率下降1.6 个百分点到7.5%，受益于研发费用略降（12、13 分别11.6、11.1 亿），反映公司研发规模进入相对稳定期（2014 年可能较快增长，但占比将继续下降）。 综合，大自主业务2013年贡献归母净利-9.94亿，亏损较2012年增加5.3亿。需要强调，亏损扩大反映三个因素影响：1）北京基地2013全年确认亏损而2012仅确认Q4亏损；2）微车销量和盈利缩水；3）政府补贴减少2个亿。 展望今年，微车业务占比下降及销量可望增长（14Q1仅同比下降1.4%，而13Q1占全年35.5%），北京基地于4月投产重量级车型CS75，同时CS35、逸动、致尚XT等车型继续良好增势，政府补贴继续下降空间小，大自主业务实现盈利的可能性很大。 维持14/15/16 EPS预测1.72/2.71/3.50元和23元目标价，强烈建议买入 长安福特将于今年底开始第二轮新车型导入（Escort、新锐界、新金牛座），同时现有主力车型翼虎、新蒙、新福克斯受产能、渠道扩张销量仍有较大增长空间，4个动力总成工厂投产的效益贡献还未开始；长安马自达去年10月上市的CX-5仅是5款新车型中的第一款；长安自主轿车、SUV的竞争力已进入行业第一阵营，盈利弹性即将显现。 三重拐点叠加，公司的盈利爆发空间将远超市场预期，维持14/15/16 EPS预测1.72/2.71/3.50元和23元目标价不变，继续首选推荐买入。 |
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