报告期公司实现营业收入56.9 亿，同比增长47.3%，业绩大幅增长主要因部分2013 年未结算地产收入在一季度结算。受结算结构影响，一季度公司毛利率同比上升6.2 个百分点，为53.2%。三费占比较去年同期下降3.7 个百分点，管控效率持续提升。由于期内地产销量小于结算，期末预收款较年初下降10.6 亿至78.3 亿。考虑到公司预收款远小于我们全年营收预测未实现部分，公司后续销量表现很大程度将影响其业绩表现。 销量中规中矩 一季度从公司销售商品、提供劳务收到现金口径看获得现金流50.1 亿元，同比下降23.9%。我们预计公司一季度签约金额约40-45 亿，完成我们全年250 亿元预测的17%左右。受项目开发周期影响，公司全年计划可售面积较去年下降5.4%，为159 万平，但可售金额仍较2013 年（405 亿）上涨3.7%，为420亿，60%去化估计下可实现签约金额252 亿，同比增长9.6%。由于公司产品定位相对中高端，而目前市场整体信贷环境、购房者预期均有所恶化，加快去化将是公司年内的一大挑战。 负债率略有提升 期末公司剔除预收款后资产负债率59.4%，较年初增长1 个百分点，净负债率46.7%，较年初上升2.7 个百分点，现金对一年内到期的长短期负债比例为0.51，与年初持平。由于报告期内公司销量表现平淡，期末公司经营性净现金流为-1.1亿。报告期内公司未新增土地储备，考虑到公司短期偿债压力较大，加上目前市场销量平淡，判断公司近期在新项目拓展和成本控制方面仍将保持谨慎。 维持公司“推荐”评级 我们预计公司2014-2015 年收入为343 亿和432 亿元，预计EPS 分别为0.71和0.85 元，对应PE 6.5x 和5.5x。测算公司NAV 9.12 元/股，目前股价折让49%，折让比例较高，价值低估，维持“推荐”评级。 风险提示：房价大幅上涨带来的调控收紧风险。 |
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