毛利率低点已过。营收同比下降主要因结算面积下滑，净利润下滑幅度远大于营收主要为：1）受结算结构影响，毛利率较去年同期下滑6.4 个百分点至35.4%；2）财务费用率同比上升10.4 个百分点至8.7%。考虑到公司主要结算资源集中在下半年，我们对全年业绩增长仍较有信心。同时随着低毛利率的天津新博园结算完毕，一季度毛利率环比已大幅回升8.8 个百分点，下半年长沙、深圳等毛利率较高项目将进入结算周期，预计全年毛利率有望进一步回升。 销量表现平淡，全年可售充足。报告期内公司销售商品、提供劳务收到的现金为5.2 亿，同比下降25%。公司2014 年计划销售额34.7 亿，较2013 年实际销售额同比增长25%。考虑到2014 年公司长沙振业城一期、西安振业城二期、深圳峦山谷二期等项目将全面入市，预计可售货值超80 亿。由于产品大户型占比较高，按45%的去化估计，可实现签约金额36 亿左右，完成全年目标的概率较大。 财务状况稳健。由于结算收入小于销售收入，期末公司预收款较年初增长35.6%至8.9 亿元。公司去年新增58 万平米建面，在建面积增加导致期内公司购买商品、接受劳务支付的现金同比增长71.5%。期末净负债率和剔除预收款后的资产负债率分别为29.7%和50%，较年初分别上升4.7 个百分点和下降1.4个百分点。在手现金为一年内到期长短期负债的2.5 倍，短期偿债压力小。公司4 月新增天津项目，建面7.1 万平。考虑到除长沙、惠阳外公司大部分布局区域土地储备仍不足，预计公司年内仍将适度加大杠杆，补充土地储备。 盈利预测与投资评级。预计公司2014-2015 年EPS 分别为0.61、0.72 元，对应PE 分别为8.3 倍和6.9 倍。公司作为深圳国资委直属企业，未来有望受益国资改革带来的政策红利，维持“推荐”评级。 风险提示：房价大幅上涨带来的调控收紧风险。 |
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