收入增速 34.4%超出了市场最初的预期，超预期增长的原因在于品牌推广及渠道建设获得较好效果，当然龙凤实体并表也有少量贡献（1.8 收入，贡献 6.7%增长率）；净利润下降 15.6%原因在于收购的各龙凤实体还处于亏损状态，2013 年合计净利润亏损 2533 万元，如果扣除这部分亏损则去年净利润同比略有增长，我们预计经过 2 年左右合并后的整合培育龙凤实体将会实现盈利。 市场占有率和行业地位是公司今后 3 年主要战略目标： 速冻食品已经进入我国城市居民日常生活，并处于向农村普及转移阶段，行业发展空间巨大、市场竞争激烈，公司的战略目标是提高市占率、巩固行业龙头地位，这需要加强渠道网络建设、加大品牌投入；公司 2013年销售费用率 27.5%同比提升 2.6 个百分点正是这一战略的体现；公司2013 年发布的股票期权激励计划也是把营业收入放在首位，而净利润要求则相对宽松得多，我们认为无论从公司战略角度还是从高管层实现股票期权角度，都会是加大营销投入，提高营业收入，而净利润增速可能会有所牺牲。 经营活动现金流量净额大幅下降，但经营形势健康：公司经营活动产生的现金净流量为 1.61 亿元同比下降 46.8%，主要是因为 2014 年春节同比提前 10 天，公司年末处于春节备货期，存货占比较高（2013 年末存货 9.31 亿元，同比增长 39.7%） 。 同时我们观察到经营活动现金净流量可以完全覆盖净利润，说明公司经营形势健康。 盈利预测与评级： 预计公司 2014-2016 年营业收入增速 33.5%、32.7%、35.2%， EPS 为0.33、0.39、0.49 元，维持公司“增持”评级。 风险提示： 食品安全风险；原材料价格波动风险；渠道建设不达预期风险。 |
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