2014 年一季度公司实现净利润9.4 亿元，同比持平，合EPS 0.07元，占全年预测的25%。 1）收入下降5%主要是收到电量微降（1%）和电价下调的影响；2）毛利率环比下降1.4ppt 至27%，主要由于一季度煤价收到翘尾因素影响降幅不明显；3）投资收益下降85%，主因是本期减少信托收益1 亿元。 发展趋势 火电业务：2014 年平稳微降，2015 年新机投产业绩改善。 公司主力电厂布局坑口，预计煤价下跌有限。我们判断，电价下调-2%，火电利用小时承压；即使煤价下跌5%，2014 年毛利率仍将从31%微跌至29%。 2015 年装机增长11%（石柱、抚州、高要及长河坝、黄金坪等水电2015－16 迎来投产高峰），我们预计利润向好。 煤化工项目：盈利能力有待观察。 克旗煤制气项目：稳定性待观察。2013 年底刚刚投产的克旗项目在1Q14 因稳定性不佳而停产，虽然目前已经恢复正常生产，但是稳定性待考。我们预计公司原定的二期（3Q14）、三期（3Q15）投产进程可能受到一定程度的延缓。 阜新煤制气项目：一期预计今年三季度投产，业绩贡献待明年。 多伦煤化工项目： 2013 年归母亏损8 亿人民币。受聚丙烯的价格依旧疲软的影响，预计利润率提升承压。我们预测2014亏损范围有望缩小到５-6 亿。 盈利预测调整 维持现有的盈利预测：预计2014-年净利润增长5%至37 亿，2015年增长6%至39 亿，对应EPS 分别为0.28/0.30.。 估值与建议 维持“中性”评级，目标价4.00 不变，对应14x P/E。电力业务增长有限，化工业务盈利能力待观察。 风险：煤价波动幅度超预期，煤化工项目运行情况不达预期。 |
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