寿险聚焦营销渠道，控制银保规模：营销渠道保费同比增长达29.8%，超过保费增速4.6%，而且新单保费同比增长43.8%，大幅超越去年同期水平。银保渠道保费同比增长18%，增速有所控制，并没有在行业银保保费畸形放量的环境下偏离“两聚”的战略转型，有利于整体保费渠道结构和期限结构的优化以及利润率水平的提升。 财险保费增速放缓，综合成本率有待观察：保费增速放缓既有基数效应影响，也不排除公司在13年99.5%的综合成本率下适度保持“量”“质”平衡。车险占比由13年底78.2%下降至74.5%，有利于综合成本率的改善，但对比1Q13车险占比73.4%看，需要后续检视确认车险占比下降是季节因素影响还是公司刻意控制，这将直接影响全年综合成本率上升幅度。 理财产品和基金占比上升，AFS浮亏压力仍存在：1季度末投资资产7191.25亿，较13年底增长7.8%，大类资产配置基本稳定，但固定收益类中投向理财产品由13年底13.8亿增长至近90亿，占比提升1%，此外权益投资类中基金占比增长1.3%。1季度计提资产减值损失24亿，而13年底AFS浮亏51.6亿，减值压力较大。 佣金率水平略升，管理费用率下降明显：市场竞争激烈导致开门红期间佣金率同比增长35bps，但费用率同比下降1.43%，预计改善有望持续。 投资建议 寿险转型成效明显，预计价值增长将提速，考虑到集团资本充足及其在上海国企改革背景下保险集团平台的特殊地位，维持“增持”评级。我们预计14-16年每股收益1.27/1.57/1.9元，增速24%/24%/21%；每股净资产11.8/13.02/14.57元，增速8%/10%/12%，目前股价对应14年1.39x PB。 投资建议 财险综合成本率恶化程度较大；AFS浮亏对中期业绩压力较大。 |
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