白酒销量稳定增长，低端酒与外埠市场是主要增长来源：1Q 公司营业收入增长23%，我们预计白酒销量增长20%左右，收入与利润均保持稳定增长。预计高端酒仍有所下滑，但低端酒预计维持20%以上的增速。分区域来看，北京地区收入预计增长10%以内，而外埠市场增速估计在30%以上。房地产业务由于海南项目确认收入而增长较快，站前街住宅楼项目在1Q 并未结算，预计2Q 有望入表。屠宰业务1Q 整体预计实现10%以内的增长，屠宰量基本稳定； 人工成本上升与房地产确认拉低毛利率，房地产业务相对去年1Q 扭亏为盈贡献业绩增量：公司1Q 毛利率同比下降1.7 个百分点至38.4%，主要原因预计一方面是人工成本持续上涨，另外毛利率相对较低的房地产业务收入占比提升。公司白酒积极向外扩张，但同时保持费用管控，注重费用的使用效率，在收入增长较快的情况下，销售与管理费用率分别下滑2.4 与0.8 个百分点。公司去年1Q 房地产亏损，而今年1Q 预计实现盈利，因此对1Q 整体业绩快速增长贡献较大。1Q 净利润率提高1.7 个百分点； 低端酒品牌化趋势明显，继续看好牛栏山在外埠市场的快速扩张：近年低端大众消费升级趋势非常显着，品牌化趋势预计可持续。光瓶酒市场过去被各种杂牌所占据，而牛栏山产品依靠品牌力与大众定位，在外埠市场不断挤占地产光瓶酒的份额，实现收入的快速增长，且盈利能力保持提升。公司猪肉产业链盈利能力逐年改善，另外站前街房地产项目今年也将显着贡献业绩，全年净利润有望继续快速提升； 盈利预测及投资建议：预计14-16 年收入分别为110 亿、114 亿和121 亿，YOY21%、4%和6%；归母净利润分别为5.5 亿、6.4 亿和7.9 亿，YOY176%、17%和24%；EPS 分别为1.24 元、1.45 元和1.79 元，维持“买入”评级。 |
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