费用率下降、盈利能力提升、现金流压力隐现：2014Q1 公司净利率达到9.95%，相比去年同期提高0.48pct，提升明显，主要基于：1）期间费用率4.34%，相比去年同期下降0.39pct，其中销售、管理费用率分别下降0.18、0.45pct，财务费用率提高0.24pct。2）公司毛利率达到16.7%，相比去年同期微幅提高；3）营业外收入、投资收益大幅增长，增幅分别达到2086%、571%。2014Q1 公司收现比为1.12，相比去年略有下滑，主要原因是1）经营负债增速略小，应收款大幅增长62.1%，而应付款增长57.6%；2）职工工资支付同比增长35%。公司一季度经营性现金流净流出6597 万元，占营收比重16.3%，与去年基本持平。 合资成立电子商务公司，变革旧模式，切入新市场：家装e 站为家装O2O 电商企业，成立于2012 年8 月，靠线上互联网流量和线下推广相结合的方式倒入线下实体店体验消费，通过一口价的价格优势、施工的深度合作，吸引目标客户。2013年营收85.6 万元，亏损294 万元，2014Q1 营收60.4 万元，亏损15.2 万元。金螳螂、家装e 站、倪林等（金螳螂高管3 人）合资成立金螳螂电商，股权比例分别为41%、49%、10%，公司新设后，主要负责家装和小额公装业务的线上运营、商品研发、供应链整合、服务标准制定、IT 系统建设等，并负责运营管理家装e站和金螳螂e 站。新公司将合并报表。 对于金螳螂来说，将带来以下积极影响：1）切入市场容量超过2 万亿的家装市场，有望打造公司新的利润增长点，同时也为公司突破地产周期拐点提供条件；2）突破现有商业模式。我们一直强调装饰触网有望对其盈利能力、现金流方面带来根本性变革，因为家装O2O 业务拥有充裕的现金流，同时步入成熟期后，有着较强的盈利能力。对现有商业模式的突破，将为金螳螂的内生性增长注入新的活力。 优势互补性强，合作商业模式清晰，成功概率较大：家装市场容量超过1.2 万亿，建材家居市场容量超过1 万亿元，市场空间巨大，更为重要的是市场极为分散，这种现状的根源是：1）家装非标准化程度低，施工质量难以做到标准化控制；2）市场混乱，用户与家装企业之间信任度低；3）客单价比较低。金螳螂自身的品牌、强大的供应链管理体系与经验、丰富的施工标准化管理经验能够直击现有家装市场痛点，有望给行业带来重大变革，甚至是革命性变革，而家装e 站在O2O 运营模式、线上客户体验、工程订单与主材的标准化方面有着成熟的模式、丰富的经验，两家合作的互补性很强，商业模式清晰，我们判断这种模式成功的概率较大。 维持“推荐”评级：我们预计公司2014、2015 年实现归属母公司股东净利润分别为21.5 亿元、28.1亿元，同比增速分别为37.4%、31.0%，对应EPS 分别为1.83 元、2.40 元，目前股价对应公司2014、2015 年PE 估值分别为10.2 倍、7.8 倍。近期装饰股遭遇大幅杀跌，主要原因是地产销售、新开工等数据不太乐观，市场对装饰股的业绩有所担忧，我们认为较为严峻的地产市场大概率会给装饰公司经营带来不利影响，但是市场空间足够大，集中度非常低，相比自上而下来说，企业自下而上所作出的努力也是不容忽视的，优势企业通过自身努力（比如说转型）有望突破现有周期限制，实现市场份额大幅提升。金螳螂拥有着强大的竞争力，当前积极介入O2O 家装市场的商业模式清晰，目前估值偏低，维持“推荐”评级。 风险提示：实际控制人事件风险、地产新开工大幅下滑风险、转型中及转型后面临的管理风险 |
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