酱油产品结构升级+植物油成本下降推动综合毛利率提升，向一线城市推广导致销售费用率提升：14 年毛利率提高1.3pct，1Q 大幅提高4pct 至30.1%，主要源于酱油内部产品结构升级，以及植物油采购成本下降。公司去年开始逐渐发力一二线城市的商超渠道，加大营销推广与费用投入，13 年销售费用率提升1pct，1Q14 提升3.5 个百分点。综合影响下，13 年净利率下降1 个百分点至9.7%， 1Q14 提升1.1 个百分点至10.4%； 14 年是承前启后之年，面条鲜+原酿造为核心的大单品战略有望打开新的成长空间：1）公司今年开始重点推进大单品战略，目前产品聚焦在面条鲜与新品原酿造上（20 万吨酱油产能预计下半年逐渐释放，主要生产原酿造），渠道上重点突破一二线城市的商超。原酿造广告已经投放，预计6 月份出产品，3Q 后终端有销售，重点价位在14元左右，主打无添加概念，毛利率预计超50%，且渠道利润丰厚，今年计划实现5000 万收入，未来有望成为公司另一款拳头产品。2）植物油方面未来依靠差异化战略，将主推中高端的茶籽油，开辟新的市场空间。明年开始随产能逐步释放以及中高端产品推出，公司收入增速有望逐步提升，14 年有望是公司发展的承前启后之年； 盈利预测及投资建议：预计14-16 年营业收入分别为19 亿、23 亿和28 亿，YOY 分别为15.8%、19.8%和20.7%；净利润分别为1.8 亿、2.2 亿和2.7 亿，YOY 分别为9.2%、22.6%和24.8%；EPS 分别为0.77 元、0.94 元和1.17 元，维持“增持”评级。 |
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