行业压力下，公司延续收入下滑 1Q 公司收入单季下滑5.93%，延续去年4Q 的下滑趋势但有所收敛（4Q 单季收入下滑12.73%）。其中本埠中央商场主力店收入下滑12.05%，创历史最差记录；外埠门店收入略降0.55%，剔除培育期&新开门店增量贡献，徐州、淮安等外埠主力店也应有中个位数收入下滑。行业需求压力在公司同样有所体现。 促销致毛利率下滑，费用绝对值基本稳定，但费率上升 公司1Q 毛利率同比去年1Q 小幅下滑，其中本埠门店降至18.88%，应与促销加强有关。公司费用有严格的控制，管理+销售费用绝对值下降50 万元，基本到极限，但财务费用增加1650 万元。由于收入的下降，费用率上升。 商业地产项目继续扩张，但资金压力仍未缓解 公司今年将继续徐、淮、宿迁、泗阳、盱眙等地产项目的扩张，商业地产项目的结算也将成为近几年公司主要利润贡献量。从1Q 报表来看，公司并未结算房地产收入，但预收款增加4.94 亿元，预计多为房地产预售款。由于扩张带来的资金压力，1Q 公司继续增加长、短债，计息负债继续增加至58.65 亿元，虽然我们不认为公司资金链存在风险，但至少在今明年计息负债增加的趋势难以改变，从而带来资金压力和财务费用压力（资本化只能部分化解对利润表的压力），这也是投资者所担忧的。 维持公司 14/15 年EPS 预测1.25/1.8 元，但下调评级至推荐 |
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