长安汽车公布2014 年一季度实现净利润人民币19.7 亿元（同比增长260%），较我们的预测高出4%。我们认为实际业绩之所以略高于我们的预测主要是因为：1) 销售管理费用出现季节性降低，占收入的12.5%（我们预测占比为16.8%、2013 年占比为16.7%）；2) 资产减值损失降低；但这部分被3) 自主品牌（长安）汽车销量降低所抵消：微面和微卡销量降幅快于我们的预期（同比下降17%），但自主品牌乘用车销量强劲同比增长38%；此外4) 毛利率降至11.7%（我们的预测为15.1%）。我们预计自主品牌（长安）乘用车和福特合资品牌将贡献强劲的盈利同比增长。我们预计，受强劲产品周期的推动（轿车：2014/2015 年分别推出福睿斯和金牛座； SUV：2015 年将推出锐界；豪华车：2015 年将推出林肯），2014 年福特合资品牌的净利润将从2012/13 年的6%/10%提高至13%。 投资影响 我们将长安汽车2014-16 年每股盈利预测上调了10%/9%/7%，以体现我们调高自主品牌乘用车和福特合资品牌增速假设的影响。因此我们将基于市净率-净资产回报率计算的长安汽车A/H 股12 个月目标价格上调了8% ，至人民币14.28 元/16.32 港元，对应19%/15%的上行空间。我们的新目标价格基于2.75 倍/2.48X倍的2014 年预期市净率，并反映了2014-16 年28.4%的净资产回报率均值（此前为2.69 倍/2.43 倍 vs. 27.8%）。我们维持对于长安A/长安B 的买入/中性评级。主要风险：自主品牌乘用车销量高于/低于预期；翼虎召回事件影响的不确定性；公司与雪铁龙所建合资企业的亏损高于/低于预期。 |
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