2013 年公司实现收入 100.8 亿，增长 17.3%，净利润 4.1 亿，增长 22.5%，扣非后净利润 4 亿，增长 20.8%，EPS0.86 元。2014 年一季度实现营业收入 27.05 亿元，同比增长 13.74%；归属于母公司净利润 1.02 亿元，同比增长 23.49%，扣非后净利润为 1.02 亿元，同比增长 23.48%。 近年来，公司逐步从原有的医药商业领域逐步拓展为工业、医药商业（包括医院直销、商务调拨、物流、零售、电商）等业态多元化发展的局面。虽然目前医药商业收入占了 90%以上，但从利润构成来看，麻药销售的利润贡献已占到 35-36%，麻药业务投资收益占 25-26%，麻醉业务总体利润贡献达到 62%。而医药商业不足 25%。 未来将强化麻药、医药工业、口腔业务三大业务。公司的麻药业务和口腔业务有望成为国药集团 11 个业务平台中的两大业务平台。公司将通过差异化发展，解决与股东国控同业竞争的困扰。 麻药业务将进行全产业链垂直整合 公司核心业务麻药业务是全国三家麻药一级批发商之一，在麻药一级批发市场份额超 80%，2013 年贡献利润超 60%。一方面向上游境内外积极寻找优质品种参股麻药定点生产企业，另一方面整合下游麻药二级经销商，目前 600 多家二级经销商，其中国药控股系统内的 300 多家，上药、重药约 100 多家，可从 100 多家麻药二级经销商中筛选并购整合标的。 2013年收购约 25 家左右。平均 1000 万-4000 万收入规模，可并购标的收入规模在 5-6 亿元以上。 麻精药品核心业务保持快速增长。公司 2013 年医药分销业务增长20.08%，其中麻精药品分销快速增长约 28%。预计 2014 年麻精药品分销在市场拓展加大的推动下可望继续保持 25~30%的增速，北京地区药品分销增长 15%左右。参股的主要麻药工业企业宜昌人福业绩增长 23.52%。另外公司在麻药“电子印鉴卡”有助于加强终端控制力。目前麻药规模 20 亿元，市场有较大成长空间。国内的人均麻药用药的水平才印度的七分之一。 国瑞药业 2014 年增速将提速 2013 年国瑞药业受“退城进园”项目搬迁影响，增长较慢，收入 2.5亿元，净利润 3969 万元。随着 GMP 改造结束市场份额有望大幅提升，新的国瑞工业园占地达到 400 亩，产能释放（产能由 3 亿元提高到 10 亿元以上），2014 年收入有望达到 6 亿元，实现利润 6000 万元。其中，自有传统品种凭借质量优势有望从 2013 年 2.5 亿元收入增长到 4.5 亿元收入。1 季度克林霉素收入增速翻番。另外 1.5 亿元来自于委托加工和新品种。无水乙醇（用于治疗肝肾等多器官囊肿、前列腺肿大）有望下半年上市，目标贡献 5000 万收入。 口腔业务有望上下游协同发展 前景口腔主要代理推广口腔药品， 主要有局麻药“必兰”、牙周炎局部治疗药“派力奥”、无痛麻药仪三个产品。13 年营业收入约 1.5 亿，净利润率 8%。 另外，口腔业务除了代理美国、日本等进口产品外，计划收购改造两家诊所（丰台、东城区各一家）。有望与国内一流的种植体生产企业合作，除了代理业务，还有望进行股权合作。未来公司将不断引进代理产品线，介入口腔医疗服务。 国药商城打造零售 B2B 新业态传统医药商业虽然仍将有整合空间，但已不再是公司发展重心，随着产品降价和品种结构调整，近年来，北京医院纯销毛利率已经从 12%降低到 5%左右，外阜配送业务从 6%降低至 3%左右。因此，公司积极探索转型升级，探索新的商业形态。 公司是国家药品监督管理局确定的 41 家药品全国跨省零售连锁试点企业、 8 家药品电子商务试点企业之一。 2013 年与辉瑞合作首次提出打造全国零售分销平台。2013 年推出的 B2B 的国药商城（面对 42 万家药店和 10 万家诊所的）正式上线，全面整合公司零售业态，打造公司自有的电子商务交易平台，建立了零售分销和零售学术两支队伍，采用线上交易与线下推广相结合的方式，在传统零售业务的基础上，搭建新型的零售网络，增加全国零售终端的控制力。 自 2013 年 10 月运营以来，覆盖终端数已超过 1 万家（媒体报道 3 万家）。客户量也快速增加。2014 年电商业务收入有望突破 1 亿元。代理产品毛利相对较高（部分产品可达 15%） 。目前有 100 人的销售队伍，暂无利润贡献。 2013 年北京地区纯销及调拨业务因招标推迟、医保控费等行业性原因平稳增长约 14%。（北京地区收入由 83.5 亿元增长到 98.3 亿元，增幅为17%）。拓展北京市医院药房托管业务，完成了潞河医院、宣武医院两家医院内部药店的建立，以新的业务模式应对医院的药品加价模式的改革。国药健坤，目前主攻学术推广，2013 年在北京推广 10 多个产品，销售额在 3 亿元以上。国药物流 2013 年收入 1.19 亿元，净利润 1505 万元，并与邮政开展物流合作，为医药商业提供了保障。 控股股东为国药控股（HK1099），承诺消除同业竞争的时间为 2016 年3 月。公司医药商业业务可能会有整合的预期。 盈利预测与估值： 公司核心业务为麻精类药品分销并参股上游麻药工业企业，细分领域的经营优势突出。市场上一直把公司作为单一的医药商业企业来看，估值处于较低的水平。预计 2014-2016 年营业收入增长 19%、18%、18%对应EPS 为 1.06、1.31、1.60 元，市盈率 19 倍、15 倍、12 倍。考虑到公司积极向麻醉药全产业链整合发展，医药工业和口腔业务也将快速发展，推动业绩保持较快增长，给予“买入”评级。 风险提示：药品降价风险， 北京市纯销业务受医保控费影响 |
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