H8 的问题在于系统耦合，再次上市时间存在不确定性。此次H8所反映的问题不是某个特定部件，而在于系统的耦合。系统耦合一直是汽车制造中难度最大的环节之一，即使在发达国家车企，也是需要经过大量的试验来调校。长城作为近几年快速成长起来的自主车企，在首次开发高端车型过程中遇到耦合问题实属正常，但由于研发和技术管理存在不足，解决时间上存在一定不确定性。 H8 再次推迟将加重市场的悲观情绪。由于担心H8 在20 万以上区间的竞争力和长城的研发能力，此前市场对H8 始终处于观望状态。H8 的再次延期将再次加重市场的负面情绪，甚至引发对长城先前商业模式是否可持续的担忧。而H8 上市时间的悬而未决将进一步拉长市场的等待时间，抑制长城的估值。 H6 销量依旧保持旺盛。4 月H6 销量再次创下新高，达到26,368辆。预计H6 将占到收入增量的50%左右，为2014 年业绩提供较强支撑。 盈利预测与估值 我 们 分 别 下 调 2014/2015 年的盈利预测5.4%/5.1%至EPS3.06/EPS4.09 元，反映了对H8 销量预期的下调（2014 年预期从30,000 辆下调至10,000 辆）和由此带来的研发费用增加。我们认为H8 再次上市的信息明朗之前，股价难有表现机会，分别下调A股和港股的目标价19%和20.4%至34 元和35 港元，分别对应11x和9x 2014e P/E，反映了市场担忧对估值的压制，下调A 股和H股的评级至“中性”。 风险 H8 推迟上市时间延长，H6 所在市场竞争加剧。 |
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