同口径完全追溯调整，上半年经营性利润同比增长 18.3%，考虑合并的财务费用支出影响，实际企业的经营利润增长大约 30%，保持良性增长： 14 年上半年净利润 7.44 亿元，应收款项会计变更增加当期净利润 5744 万元，非经常性收益影响 761 万元，扣除后经营性利润 6.8 亿元；13 年上半年净利润 6 亿元，非经常性损益 7947 万元，其中包含帝益 13 年 1 至 5 月份的净利润 5317 万元，实际同口径包含帝益的 13 年上半年经营性利润为 5.74 亿元，按照这个口径 14年上半年经营性利润增长 18.3%。但我们需要强调，实际为了获取帝益，报告期财务费用 1.3 亿元，同比增加了 115%，并购一个企业获得并表利润，同时短期财务费用有所增加，若扣除财务费用影响，实际整体的内生增速在 30%左右； 2 季度收入增速环比提升，经营质量有所改善： 2 季度收入增速 15.4%，环比较1 季度的 10.8%有明显提升；应收款项规模 2 季度也有很好控制，应收款+应收票据期末余额 40 亿元，环比增加 1.8 亿元（1 季度增加 6.8 亿元）；上半年每股经营净现金 0.54 元，同比增长了 115%，保持了良好的势头； 上半年工业整体保持 28%的快速增长： 上半年工业实现收入 29.6 亿元，同比增长 28%，医药商业实现收入 31.2 亿，同比增长 3.8%。其中工业 2 季度预计收入增速达到 30%以上，收入增速有所提升。 主要工业产品方面： 预计复方丹参滴丸同比增长 15-20%、 养血清脑颗粒约 25%、水林佳约 30%、芪参益气滴丸、穿心莲内酯、益气复脉粉针等保持 40%以上增长；帝益、天地药业增长超过 25%、40%； 外延并购导致财务费用增长较多：公司上半年财务费用 1.3 亿，同比增长115%，主要由于外延并购引起财务费用增加。公司 13 年以 14.5 亿元收购帝益药业 100%股权，并以 1.5 亿收购天地药业 45%股权，融资规模增加（短期借款较 13 年年末增加 17 亿）导致上半年利息支出 1.4 亿，同比增加 112%； 营销进一步强化，产品研发稳步推进： 公司坚持精准营销，不断提高终端覆盖率，同时细化销售渠道，构筑大产品营销格局，上半年公司共开展了 16 个产品的重点推广。研发方面，复方丹参滴丸 FDA 3 期临床试验申报项目稳步展开；在研品种止动颗粒已据药审中心发补意见完成新药申报资料；青术颗粒已完成临床试验准备申报新药证书和生产批件。 受益于新一轮招标的开展：近年新获批的重磅产品包括注射用丹参多酚酸、注射用人重组尿激酶原、痰咳净滴丸等，同时养血清脑进入新版基本药物目录，这些产品将显着受益于新一轮招标的开展。同时，复方丹参滴丸进入低价药目录，至少可以保证该产品在未来招标中没有降价压力。 业绩预测和投资评级：我们从 6 月份开始明确推荐招标受益板块，天士力作为其中优秀的标的，明确受益。我们预测 14-16 年净利增长 31%、 24%、 23%， EPS1.39、1.72、 2.11 元，对应 PE28、 23、 19 倍，天士力是我们最看好的优质白马股之一，受益于新一轮招标，多重因素提升估值，按 14 年 40 倍，目标价 55 元，维持“强烈推荐-A”投资评级。 主要风险是降价政策预期、FDA 研发进展低于预期 |
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