上半年公司新开门店 66 家，新增门店面积 9700 平米。单季来看，公司实现收入 11.66 亿，同比增长 9.6%，增速环比小幅改善 0.95 个百分点。在宏观经济下滑、终端需求低迷的情况下，同店增速超过 5%体现出公司一定管理及业态优势。需求羸弱、高强度反腐导致公司商业主业毛利率同比下滑 5.5 个百分点，经营杠杆从一季度的 0.43下降至 0.27。在毛利率提升受到遏制的情况下，公司费用压力基本依靠收入端增长来消化，而公司外延扩张放缓、同店增速受经济环境抑制，因此我们判断公司经营杠杆拐点仍须等待宏观经济的复苏。 公司费用端压力有所缓解，上半年销售+管理费用率同比增加 1.02个百分点，增速同比下降 0.5 个百分点。具体来看，人工费用率同比下降 0.8 个百分点至 10.3%，是费用端压力趋缓的重要原因。这主要归功于 2013 年开始公司进行减员增效，店员净减少则超过 1000 人；租赁费用继续刚性上涨，导致费用率增加 0.8 个百分点，“小店模式”由于租约短仍面临一定租金上涨压力；此外，公司广告费用同比增加3000 万，导致广宣费率同比增加 1.2 个百分点至 1.8%，我们认为主要是由于餐饮新业态、自营商城等广告费用增加所致。 风险提示：消费需求低迷；门店到期不能续租；移动支付监管风险。 |
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