收入逐季增长，净利率略有回落。公司8 月11 日发布2014 年半年报：14H1 实现营业收入8.22 亿元，同比增长53.71%，归属于母公司股东净利润0.93 亿元，同比增长9.34%，同期实现EPS 0.18 元，同比增长5.88%，略低于我们预期。分季度看，公司Q2 营收与净利润分别同增89.54%、103.53%，环比分别增长160.68%、1611.2%，营收与盈利逐季增长态势明显。分拆业务看，公司园林绿化工程收入和设计维护收入增速分别达63.05%、252.64%，创近三年新高。公司报告期销售毛利率为31.19%，与去年同期提升1.46pct，销售净利率回落4.54pct 至11.2%，我们判断净利率同比下降的主要原因是报告期内人员增加、分摊的股权激励费用增加以及银行贷款、债券利息支出的增加导致管理与财务费用分别增长82.78%、170.43%。公司同时公告14 年上半年新签施工合同17.09 亿元（含BT 项目12.38 亿元，非BT 项目4.71 亿元），新签设计合同2169.61万元。 应收账款增速回落，盈利质量略有提升。公司上半年应收账款总额为7581 万元，占营业收入比9.23%，占比下降1.9pct，应收账款同比增长27.43%，低于同期收入增速，说明公司应收账款的回收管理水平有所提升。报告期实现经营现金流净额-2.11 亿元，同比增长13.5%，主要是报告期内公司签订并在实施的重大BT 工程施工合同数量较多，未到回款期，公司经营垫资较多所致。报告期内，收现比同比上升13.7pct 至60.54%，付现比下降10.84pct 至75.17%，盈利质量有所提升。 公司项目进度落地加快，费用率提升过快弱化盈利。国务院13 年7 月常务会议提出重点任务包含加强生态环境建设，我们判断园林景观建设在国家层面受到认同与鼓励，并利好行业龙头公司不断提升市占率。公司14 年上半年项目落地进度加快，收入增速重回快速增长轨道，但财务费用和管理费用率提升速度较快，盈利增速受影响较大。我们判断公司三季度收入与盈利增速将维持向上趋势。同时，公司加大研发投入，完善公司产业链并持续进行区域扩张，有助于公司提升工程管控能力并有助于保持业务长期增长态势。 盈利预测与估值：基于公司战略规划和近期的在手订单情况，我们预测公司2014/15/16 年EPS 为0.58/0.73/0.99 元， 未来3 年CAGR28.4%，根据行业可比估值及公司成长性，给予公司14 年25倍估值，首次覆盖给予“谨慎推荐”评级，目标价14.5 元。 |
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