祁连山公告2014 年上半年业绩，实现收入27.9 亿元，同比增长20.7%，归属于上市公司股东净利润2.58 亿元，每股收益0.33 元，同比增长135.2%，位于前期预告区间内（120%-150%）；其中2Q收入增长20.1%，净利润增长87.1%，每股收益0.44 元。 水泥销量增长26%，好于预期。公司上半年水泥（含熟料）销量991.34 万吨，同比增长26.1%，其中二季度销量762 万吨，同比增长28%，好于我们此前预期；销量的提升得益于去年5、6 月份漳县、古浪两条熟料生产线的投产，推动对应地区的销售收入分别实现了40%和72%的大幅增长。此外，上半年商砼销量44.81 万吨，同比增长31.06%，亦得益于甘谷和武威两个80 万立方商品混凝土项目建成投产，产能规模扩大。 水泥价格跌幅小于成本跌幅，吨毛利提升。上半年甘肃地区水泥价格整体下跌，公司上半年水泥销售综合均价下跌12 元至282 元/吨，由于煤炭成本大幅下跌（上半年煤炭均价同比下跌83 元/吨，对应吨水泥成本下跌10 元/吨以上）以及规模提升后摊销的固定成本减少等因素，吨毛利同比提高7 元至82 元/吨；其中二季度吨毛利90 元/吨，同比提高7 元。此外，吨费用亦同比有所下降，推动吨净利同比提高12 元至26 元/吨。 现金流同比有所下降，投资支出减少推动负债率下降。公司上半年经营现金流5 亿元，同比下降23.7%，但投资现金流出仅有1.7亿元，减少了64%，净负债率较年初下降11 个百分点至74%。 发展趋势 甘青地区上半年仅公司一条线投产（产能200 万吨），但下半年新增产能或600 万吨以上，而需求或不及500 万吨，供需关系取决于投产进度。此外，远期还有4 条产线规划（水泥产能>600 万吨）。 盈利预测调整 我们维持盈利预测，对应14/15 年净利润6.2 亿元和7.1 亿元，同比增长33.5%和14.9%。 估值与建议 近期宏观企稳和地产放松政策频出推动公司估值反弹，当前股价下公司14/15 年的P/E 分别为8.8x/7.6x，我们维持6.5 元目标价，对应8x 2014e P/E，维持“中性”评级。观察近期地产放松政策对销售的影响，以及后期对新开工和地产投资的影响。 |
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